——银行资产管理计划与债权直接融资工具的影响分析

回顾资产管理行业走过的路，变化早已开始。比如去年大行其道的通道业务，还有如火如荼的基金子公司业务等等，都将资产管理行业从一个狭义的概念推向了更广阔的“大资管”视野。有人曾归纳，认为这些变化的趋势不外乎混业经营、金融脱媒、互联网金融等几个方向，整体看，大部分的趋势是符合市场规律，具有正面意义的。

银行作为体量最大的金融机构，无论从资产规模还是客户数量都相对于信托、保险、券商、基金等其他金融机构有绝对优势。在资产管理业务方面，隐隐作为存款替代品的银行理财产品可以部分看成是存款利率市场化的延续，其从数量、规模、客户覆盖程度等方面都远超其他类型的资产管理产品。

按照普益财富的统计，2012年，我国个商业银行针对个人发行的银行理财产品数量达2.8万余款，较2011年增加25.84%，发行规模达24.71万亿元，较2011年增长45.44%，发行数量和发行规模创历史新高。从余额规模看，根据银监会相关统计数据，2012年底，银行理财产品的规模余额超过7.1万亿，超过同期信托、保险的规模，与2011年年末银行理财产品4.59万亿的余额对比，2012年银行理财产品的规模增幅高达55%。

2013年以来，银行理财产品继续保持高速的增长速度。据不完全统计，2013年前三季度，191家商业银行共发行理财产品2.9万余款，募集资金规模约达19.3万亿元人民币，发行数量已接近2012年全年的发行水平。相比去年同期，数量和规模分别增长38.1%和37.2%。银监会6月底透露的数据显示，截至2013年6月底，银行理财产 品规模已经达到9.85万亿人民币。考虑理财产品等因素，按照这一数据估计，2013年9月末，银行理财产品的余额或已超过10万亿。

在银行理财业务飞速发展的过程中，导向成为其发展方式和方向的重要影响因素。一直以来，股份制商业银行、城市商业银行发行银行理财产品的积极性和产品收益率均高于大型国有商业银行。在部分地区，大型国有商业银行的理财产品规模甚至不敌当地城商行。2013年3月8号文发布后，由于股份制商业银行、城市商业银行在相关比例方面已超标或接近上限，进行了被动调整，导致银行理财产品先历了短期的发行量和收益率双双下降的一段时间，至6、7月份后，市场出现反转，相比于中小商业银行的“谨小慎微”，大型国有商业银行由于非标投资比例富余，受影响程度明显较低，顺势发行了大量产品。如前述发行数据显示，银行理财的发行量和规模目前已恢复至正常水平，保持着较快速的增长。

9月份以来，共有14家银行获得试点债权直接融资工具、银行资产管理计划两项业务的资格。10月22日，由试点银行推出的理财直接融资工具在国债登记结算有限责任公司的理财直接融资工具综合业务平台正式报价交易，报价采用类似于债券的“双边报价”模式。首批参与银行共发行28只理财直接融资工具，整体规模为120亿。与此同时，工商银行等首批银行资产管理计划均发行完毕，各家银行发行的规模从1亿到75亿不等。根据《中国证券报》、《财新》杂志等媒体的估计，首批银行资产管理的总规模约在200亿左右。从发行情况看，尽管工商银行等设置了较高的认购门槛，但发行依旧受到投资者的热捧，首批银行理财计划在短时间内销售完毕。

银行资产管理业务的推出应该说是这些年来资产管理行业若干变化的延续。从金融大环境看，银行作为金融业的“领头羊”和“巨无霸”，开展资产管理业务必然对整个行业发展产生深远的影响，对此，我们从市场、业务、和监管几个方面来进行分析和阐述。

一、市场影响

首先，银行直接开展资产管理业务预示着“大资管时代”真正到来，也在某种意义上奠定了混业经营的大金融格局。银行直接开展资产管理业务意味着包括银行、信托、保险、证券、基金等所有的金融子行业、机构均可直接开展资产管理业务，可以说直到这一刻，银行的加入才预示着“大资管时代”才真正到来。从某种意义上看，这也是对银行混业经营的一次新突破，对于我国金融改革和银行业发展来看，必将产生深远的影响。

其次，银行直接开展资产管理业务对于利率市场化进程有正面影响。一直以来，资产管理行业的发展都被视作利率市场化的重要推动力，银行业也有不少人士视资产管理业务为利率市场化背景下的银行转型的重要方向之一。这其中存在着“互为推动力”的逻辑关系。在现有金融下，银行的主要收入来源依旧是息差收入，这也是会受利率市场化影响最为直接的一块收入。银行直接开展资产管理业务后，通过资产管理业务获得的利润可以平衡，或弥补利率市场化给银行带来的息差损失，在实质上推进利率市场化进程。

此外，银行理财债权直接融资工具作为一种与债权相似的交易品种，在便利性、主体有资质方面具有企业债券、短期融资券、中期票据等传统债权直接融资工具无可比拟的优势，同时直接对接银行资产管理计划，用银行强大的募集能力解决了发行问题，让很多无法通过传统直接债务融资工具进行融资的企业能够通过该方式获得融资。若直接债权融资工具在交易规则、参与主体方面得到进一步放松，并且引入市场化的风险自负原则，允许出现违约，或许能够成为银行间债券市场走向多层次的开端，对交易所中小企业私募债产生明显的替代效应。

再次，从正面的因素看，银行直接开展资产管理业务对金融行业创新发展具有积极意义。毋庸置疑，银行开展资产管理业务将加剧资产管理行业的竞争，对于券商、基金等以资产管理为主要业务的机构带来全新的挑战。这点会在后面的发言中详细论述。但从正面因素看，银行直接开展资产管理业务可以为资金更合理的使用、更快的流动创造了有利条件，也有利于银行通过其自有平台为客户提供更丰富的产品，满足客户日益多样化的需求。

除此之外，银行是金融行业的“巨无霸”，其深厚的人才优势、技术优势和客户优势是其他金融子行业难以匹敌的。凭借这些优势，我们也可以期待银行在资产管理业务创新方面走出一条新路，并带动整个行业的业务创新。

二、业务影响

我们通过分析银行资产管理计划、银行理财直接融资工具业务试点前后，银行、券商、信托、基金等不同类型的资产管理机构在开展资产管理业务的过程中的竞争与合作的情况来研判该试点并推广后对券商资产管理业务的影响。

首先是资金端。银行由于在网点、客户资源和品牌影响方面具有其他几类资产管理机构无可比拟的优势，因此包括公募基金、信托计划、券商集合计划、基金子公司专项计划在内的各类资管产品，无论是权益类产品还是固定收益类，银行渠道的销售占比都有绝对优势，银行理财产品更是被银行作为存款替代品进行销售，券商、基金公司和信托公司通过自身网点或直销、第三方代销等方式进行的资金募集只占较小的比例。近期，虽然有部分基金公司、券商与互联网企业进行合作，尝试了资管产品的互联网销售，虽然有较大的潜力，但中短期内仍然无法撼动银行在资产管理业务客户和资金来源方面的地位。

而银行资产管理计划的投资范围不仅涵盖了直接融资工具，还包括债券，未来可能进一步延伸至股票，弥补了原来银行理财产品的不足，因此其在客户适销性方面理论上覆盖了公募基金、信托计划和券商集合计划的范围（但在股票投资等原来银行较少直接涉足的方面银行在投资管理能力和历史业绩方面存在空白，需要一段时间的建设和积累，也存在银行不在这方面进行大量投入的可能），银行为了加强对产品的控制力、同时获得更大的利润空间，可能会对银行资产管理计划的销售进行倾斜，从而对同类型的公募基金、信托计划或券商集合计划的银行代销形成挤压，或作为提高销售费用的筹码。

因此对于券商资管而言，为了减少在产品销售方面受到的挤压和冲击，需要抓紧时间建立或者加强自身的销售能力，包括营业部、直销、互联网销售等多种方式，减轻对银行渠道的依赖。

其次是产品端。之前银行理财产品在投资范围方面与公募基金、券商集合和定向计划、信托计划、基金子公司专项计划等其他资管产品方面存在差异，加上银行本身受到的一些监管，因此在产品端银行与其他几类资产管理机构产生了较多的合作，常见的包括产品代销和通道业务（包括银信合作、银证合作、银证信合作、银基合作等）。产品代销方面的影响在前面已经分析，而通道业务方面，若银行资产管理计划和直接融资工具在效率、融资人准入和风险资本计提方面不存在明显劣势，并且银行因为减少或者免除了通道费用将获得更大的利润空间，或者以相对较低的打包成本吸引或竞争项目，因此来将会获得银行的大力发展；同时其在透明度、规范度方面远高于目前各类通道业务，将获得银监部门的支持。

因此目前银证合作的通道类业务当中由于银行的需求下降，有一部分会受到明显的影响（主要是定向直接投向融资企业的部分、出借小集合通道等等），但票据、信贷资产收益权方面的通道业务，由于通道仍然能起到绕过监管规定的作用，若在收益方面存在空间，则仍有存在的可能。

最后是资产端。按资产类别区分，银行资产管理计划和直接融资工具的推出对中短期内权益类资产（包括股票、非上市公司股权等）的影响不大，原因是银行在于融资方接触的过程中，以股权方式出资的情况极少，因此在中短期内不会对券商资管在权益类资产的获得方面形成冲击。

而在债权类资产方面，则会对券商资管的项目获得产生一定的冲击，原来一些融资类项目由于信贷、信贷额度、融资成本等方面的原因，银行无法对融资人发放贷款或通过理财产品为向融资人提供融资，而通过银行资产管理计划和直接融资工具可能能够规避以上几个方面的问题，因此在债权类项目的承揽方面会对券商资管形成压力，对证券公司资产证券化业务的压力较为明显。

综上，由于银行在客户、品牌和项目资源方面相对于其他几类资产管理机构具有更好的基础，优势较为明显，若其大力发展与其他资产管理机构类似的资产管理业务，必然会带来冲击。券商在体量上无法与银行相比，但在资产管理业务领域的某些细分市场（例如股票投资、量化投资、衍生品投资等主动管理方面）还是有一定的优势，需要巩固和加强。此外，券商资管在信息披露和投资者教育方面也有较为规范和充分，而银行则背负较重的刚性兑付包袱。因此，券商资管业务应该定位明确，根据自身的禀赋与银行进行错位竞争（投资能力、产品创新和客户服务等）与合作（投资顾问、资产证券化、委托资产管理等）。

三、监管建议

新《基金法》的出台，紧贴市场需求，打开了行业创新发展的制度空间，为行业进一步释放创新活力，引领行业创新文化，实现多元化发展奠定了良好的制度基础。落实到具体监管层面， 我们建议从以下几个方面出发，促进资产管理行业的有序、健康发展。

第一、统一监管法律、统一监管标准，防止监管套利。目前来看，各类金融机构虽然从事了本质上类似的资产管理业务，但受制于“分业经营、分业管理”，包括银行、信托、券商、基金、保险在内的所有金融机构均各自为政，在资管业务方面遵循着不同的法律法规，而且各类金融机构在门槛标准、风控监管、客户适当性、信息披露等方面都有不同的标准，这对各主体也不公平、不合理，也助长了监管套利，各种五花八门的通道业务、各类金融机构的互相缠绕正是监管套利的充分体现。

资产管理行业的崛起已经对分业监管的模式提出了挑战，监管部门的协调就显得尤其必要，统一监管思路和标准，防止监管套利。统一监管标准有利于保持监管的连续性和稳定性，也有利于降低监管成本。

第二、要提升风险管控水平，确保有序发展。“大资产管理行业”是个新兴的行业，在长期分业经营的框架下，各金融机构对各自的主营业务已经形成了一套较成熟的风控体系，而资产管理则横跨几个行业，业务触点较多，各类机构在拓展此类业务时必须认真审视自己的风险管控能力。相关监管部门对此出台相应的风控管理指引，而各类金融机构就须按其指引严格执行，以确保公司一开始就在风险可控的前提下稳步发展。

对于券商资管公司而言，为了适应“大资管时代”的到来，目前提升风险管控水平是当务之急，建立不同于传统业务的风险决策流程；按照不同的业务类型建立不同的风险控制标准、运用好不同的风险管理策略；梳理非标产品业务流程；制定非标产品的准入标准等，在纷繁复杂的各类业务下控制实质风险尤为重要。

第三、要加大违规处罚和投资者保护力度，维护市场公平。资产管理与百姓生活息息相关，资产管理行业的发展也依托百姓财富管理的需求。但一般民众在业务关系中往往处于弱势地位，面临信息披露不透明、销售行为不规范等诸多困惑。新基金法不仅大幅提高了行政处罚力度，而且进一步健全了民事责任、行政责任与刑事责任的有机衔接与无缝对接机制，从而提高了资产管理人的失信成本，降低了基金业商人的失信收益，提高了广大投资者的维权效率，降低了广大投资者的维权成本。监管部门和相关机构应建立严格的问责制度和相应的惩罚措施，确保产品从投资到销售到信息披露的全程规范，以维护资产管理行业的良好发展环境。下载本文