（2011 -2012 学年第 1学期)

工程项目融资各种方式的比较分析

研究生：梁伟添

提交日期:     2011年12月25日           研究生签名：

1、课程论文要有题目、作者姓名、摘要、关键词、正文及参考文献。摘要500字以下,博士生课程论文要求有英文摘要；关键词3～5个；参考文献不少于10篇，并应有一定的外文文献。

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4、学位类别按博士、硕士、工程硕士、MBA、MPA等填写.

5、论文题目、篇幅、内容等由任课教师提出具体要求.

工程项目融资各种方式的比较分析

梁伟添

摘  要：本文介绍以BOT、TOT、PPP、PFI、ABS为代表的几种工程项目融资模式,并对其进行对比分析,为经营性工程建设提供工程项目融资模式必选的依据。

关键词:BOT，BOO，TOT，BOOT，BLT,BTO；PPP，PFI；ABS

一、引言

传统的融资方式主要是靠银行贷款、发行债券、证券融资等方式进行融资，它加大了国家的财政风险和企业的财务风险、使用效率较低、不利于完善市场投资机制和社会信用体系建设，与我国投资改革方向不符。随着国内外经济的迅猛发展和国家经济改革深入，对工程项目建设资金的需求日益增长,传统的融资方式已难以满足工程项目对资金的需求，因此在工程建设领域,引入市场竞争机制和多元化的工程项目融资模式，提高运行效率，是工程建设领域中的一个新的课题。

工程项目融资是为某一个工程项目所安排的融资，其贷款人在最初考虑安排贷款时,须使用该工程项目的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源，并且使用该工程项目的资产作为贷款的安全保障.运用复杂的融资结构把各方面参与者在工程项目中的利益结合在一起,达到风险、增强工程项目债务承受能力的目的，以实现工程项目投资者采用其他融资模式所无法实现的目标。

二十世纪八十年代中后期，在国际上，尤其是在亚太和一些拉美地区的发展中国家，一些新型的项目融资方式迅速发展，在基础设施的建设中取得了很大的成功.2004年7月22日颁布的《关于投资改革的决定》，在投资领域内明确了、市场职能的改革方向：能由市场投资的领域鼓励市场投资，包括经营性工程和有盈利的准公益工程。建设-经营—移交(Build-Operate—Transfer， BOT），建设—移交（Build-Transfer， BT），建设-拥有-经营—移交（Build—Own—Operate—Transfer, BOOT），建设-拥有-经营（Build—Own-Operate， BOO），建设-租赁—移交（Build-Lease-Transfer，BLT）,移交—经营-移交(Transfer-Operate—Transfer，TOT）；公私合营（Public—Private Partnership，PPP），私营主动融资（Private Finance Initiative，PFI）；资产支持的证券化（Asset-Backed-Securitization,ABS）等融资模式在国内受到广泛的关注，并在一些大型基础设施建设中得到应用，项目建设的范围逐步扩展到石油天然气开发、公路、桥梁、城市轨道交通、污水（自来水）处理系统、水利水电工程项目等基础设施项目，现就这几种相对较为成熟的项目融资模式加以比较分析。

二、几种项目融资模式的介绍

与单纯的公益性或经营性项目相比，通过项目融资的项目管理模式由于各阶段主体更多、利益关系交错而更加复杂。然而如果将公益性或经营性两部分分离，由与企业共同承担投资主体,或由提供投资补贴方式由企业承担投资主体，分别实行投资、建设、运营／使用的阶段，再通过合同关系将之连接起来，整个管理模式也将变得更为清晰。按照基础设施项目特性确定不同的投融资机制,在之间、和企业之间形成合理的投资分工，市场运作模式,既保证了私人业主获得合理利润，又保证了公共利益不被侵占,而且将明显提高项目的运作效率。

（一）BOT模式

BOT（Build——Operate——Transfer)， 即建设—经营-移交,是与承包商合作经营工程项目的一种运作模式。该模式是将一个基础设施项目的特许权授予承包商，承包商在特许期内负责项目设计、融资、建设和运营,并回收成本、偿还债务、获得盈利，特许期结束后将项目的所有权移交。

这种模式的基本思路是:由项目所在国或其所属机构通过特许权协议，授予签约方 （项目公司） 承担公共基础设施项目的融资、建造、经营和维护；在协议规定的特许期限内，项目公司拥有投资建造设施的所有权，向设施使用者收取费用，由此回收项目投资、经营和维护成本，并获得合理回报;特许期满后，项目公司将设施无偿移交给签约方的相应机构.

BOT模式适用于那些投资额巨大,投资回收期长，建成后具有稳定收益的建设项目。经营性工程,如发电站、高速公路、铁路等公共设施正具备了这一特点。通过BOT模式，得以在资金匮乏的情况下利用民间资本进行公共基础设施建设,减少项目建设的初始投入，将有限的资金投入到更多的领域.

（二）BT模式

BT模式（Build-Transfer），即建设—移交,是BOT的一种形式。BT模式指通过与投资者签订特许协议，引入国外资金或国内民间资金实施专属于的基础设施项目建设，项目建成后由按协议赎回其项目及有关权利【1】。是由BT项目公司进行融资、投资、设计和施工，竣工验收后交付使用，即业主获得工程使用权，并在一定时间内根据BT合同付清合同款，工程所有权随之转移.

2003年2月13日建设部发布的 《关于培育发展工程总承包和工程项目管理企业的指导意见》首次在国家正式公布的性文件中引入BT的概念 。该模式集融资、投资、项目建设与特许、采购等行为于一体，通过引导与利益驱动等杠杆，有效地调动国外资本和国内民间资本，有助于基础设施建设缓解资金困难;有助于实施积极财政,促使国民经济良性循环；有助于控制债务规模，防范金融风险;有助于提高项目运作效率和质量，较好地体现了资本、技术、管理、市场以及等资源的有效整合。随着社会经济的快速发展,BT模式在基础设施建设中越来越多地被使用。

（三）BOOT模式

    BOOT模式（Build-Own—Operate—Transfer)，即建设-拥有—运营—移交,是BOT模式的一种形式.即私人企业或国际财团融资建设某基础项 目，建成后拥有一定年限的经营权，期满后将项目转让移交给.该模式下明确了BOT方式的所有权,项目公司在特许期内既有经营权又有所有权。它的特点是项目产品/服务价格较低，特许期限比BOT模式长.

（四）BOO模式

    BOO模式（Build-Own—Operate），即建设—拥有—经营,是BOT模式的一种形式。是投资者按照授予的特许权,建设并经营某项基础设施，并拥有该基础设施的所有全，而不将此基础设施移交给或公共部门。它的特点是项目产品/服务价格更低,特许期限长期。

（五）BLT模式

BLT模式（Build-Lease—Transfer)，即建设—租赁—移交。即出让项目建设权，在项目运营期内，有义务成为项目的租赁人,在租赁期结束后，所有资产再转移给公共部门.

（六）TOT模式

TOT模式(Transfer-Operate—Transfer），即移交—经营—移交模式,是建设项目融资的一种新兴模式，是一种通过出售现有投产项目在一定期限内的现金流量来获得资金建设新项目的一种融资方式。具体说来,就是项目所在国将已经投产运行的项目在一定期限内移交给私营机构经营，以项目在该期限内的现金流量为标的，一次性地从私营机构处筹得一笔资金，用于建设新的项目.待私营机构经营期满后，再将原来项目移交给项目所在国.

TOT模式是将已建成的项目，经过产权界定、资产评估后,将其经营权在一定期限内转让给国内外经济组织.这一方面可以达到提前收回投资，为新项 目筹集资金的目的，另一方面也为与私人之间的投资合作提供了一种新的途径，借助私营企业的经营管理经验，提高基础设施项 目的运行效率。    

（七）PPP模式

PPP模式（Public-Private Partnership），即公私合营模式。该词最早由英国于1982年提出,是指与私营商签订长期协议，授权私营商代替建设、运营或管理公共基础设施并向公众提供公共服务。

从各国和国际组织对PPP的理解来看，PPP有广义和狭义之分。广义的PPP泛指公共部门与私人部门为提供公品或服务而建立的各种合作关系,是一系列项目融资模式的总称,包含上述的BOT、TOT等多种模式,广义PPP可以分为外包、特许经营和私有化三大类。而狭义的PPP更加强调合作过程中的风险分担机制和项目的等价原则(Value-For-Money)。

1、外包类PPP

PPP项目一般是由投资，私人部门承包整个项目中的一项或几项职能，例如只负责工程建设,或者受之托代为管理维护设施或提供部分公共服务,并通过付费实现收益。在外包类PPP项目中，私人部门承担的风险相对较小.

2、特许经营类PPP

项目需要私人参与部分或全部投资,并通过一定的合作机制与公共部门分担项目风险、共享项目收益。根据项目的实际收益情况，公共部门可能会向特许经营公司收取一定的特许经营费或给予一定的补偿，这就需要公共部门协调好私人部门的利润和项目的公益性两者之间的平衡关系，因而特许经营类项目能否成功在很大程度上取决于相关部门的管理水平。通过建立有效的监管机制，特许经营类项目能充分发挥双方各自的优势，节约整个项目的建设和经营成本，同时还能提高公共服务的质量.项目的资产最终归公共部门保留，因此一般存在使用权和所有权的移交过程，即合同结束后要求私人部门将项目的使用权或所有权移交给公共部门。

3、私有化类PPP

PPP项目则需要私人部门负责项目的全部投资，在的监管下，通过向用户收费收回投资实现利润。由于私有化类PPP项目的所有权永久归私人拥有,并且不具备有限追索的特性，因此私人部门在这类PPP项目中承担的风险最大。

PPP模式的特点有:消除费用的超支；有利于转换职能,减轻财政负担；促进了投资主体的多元化；部门和民间部门可以取长补短,发挥公共机构和民营机构各自的优势，弥补对方身上的不足；使项目参与各方整合组成战略联盟,对协调各方不同的利益目标起关键作用；风险分配合理；突破了引入私人企业参与公共基础设施项目组织机构的多种，可适用于城市供热等各类市政公用事业及道路、铁路、机场、医院、学校等。

（八）PFI模式

PFI模式（Private Finance Initiative），即私营主动融资，PFI的原义为“利用私人资金提供公共设施的事业”(the  undertaking with respect to the realization of Public Facilities by utilizing private funds），由于该事业发端于私人主动融资（Private Finance Initiative).是由私营企业进行的建设与运营，从方或接受服务方收取费用以回收成本。它分为向公共部门提供服务型（Services sold to the public sector） 、收取费用的自立型(Financially free-standing projects）、合营企业型（Joint Ventures）。

1、向公共部门提供服务型

公共部门向私营企业购入指定的服务。私营企业则结成企业联台体。进行项目的设计、建设、资金筹措和运营,通过向公共部门收取费用回收成本。以道路建设为例：基于DBFO（Design-Build-Finance-Operate )将设计、建设、资金筹措、运营委托给民营企业，合约期问,基于通行车辆（Shadow Tol1）(影子通行费用）向公共部门收取费用以回收投资。

2、收取费用的自立型

私营企业进行设施的设计、建设、资金筹措和运营，从利用方收取费用，以回收成本，公共部门仅参与项目的计划和认可。例如公立医院的停车场，设定停车费用的上限，由私营企业自由经营，独自承担风险。

3、合营企业型

由公共部门和私营企业建立联合体。公共部门对项目的非经营部分(解决交通拥挤、地域再开发等）给予一定的补助，项目的运营则由私营企业进行。

它的特点是以提供良好的公共服务为目的，充分利用公共部门和私营企业各自的优势，在职责明确的基础上谋求项目的高效率。和以往公用事业相比较，PFI项目中私营企业者为主体，在削减财政支出的形式下提供满足要求的服务。即有效地使用了有限的财政资金.另外，在项目决定采用PFI方式后，仍可通过投标人之间的竞争或对所投入的补助金等的比较．来寻求等价原则(Value-For—Money,VFM）的最大化.

（九）ABS模式

ABS模式（Asset-Backed—Securitization），即资产支持的证券化，是一种以资产为支持发行债券的融资方式。它是以拟建项目所拥有的资产为基础，以该项目资产的未来收益作保证,通过在国际资本市场上发行债券来筹集资金。ABS的目的在于，通过其特有的提高信用等级方式，使原本信用等级较低的项目照样可以进入高等级证券市场，利用该市场信用等级高、债券安全性和流动性高、债券利率低的特点大幅度地降低发行债券筹集资金的成本。

按照规范化的证券市场运作方式，在证券市场发行债券，必须对发债主体进行信用评级，信用等级越高，表明债券的安全性越高，债券的利率越低，那么通过发行债券筹集资金的成本越低.ABS运作的独到之处就在于通过信用增级计划，使得没有获得信用等级或信用等级较低的机构，可以进入高等级投资证券市场，通过资产的证券化来筹集资金。具体地，是由项目发起人将项目资产出售给一个特设机构，该机构凭借项目未来可预见的稳定收益现金流，并通过寻求担保等信用增级手段,将不可流动的项目收益资产转变为流动性高、具有投资价值的高等级债券，通过在国际资本市场上发行,一次性地为项目建设融得资金，并依靠项目未来收益还本付息。由于ABS是高等级投资债券，并且还能在二级市场进行转让，变现能力强，投资风险小,因而具有较大的吸引力,特别适合大规模筹集资金。ABS适用于投资规模大、周期长、资金回报慢的城市基础设施建没,其使用范围比B0T方式广泛。

三、几种项目融资模式的比较

融资渠道的设计可以按照投资者的要求,对各种模式进行组合、取舍,以完成预期的计划。正是因为工程项目融资具有多元化的资金筹措渠道，才使一些大型工程项 目的开发建设成为可能。通过对以上几种融资模式的介绍,我们对其加以比较。

从学术上讨论,BOT本身具有很典型的三阶段的特点，其诸多形式如BT、BO0T、B0O、BLT等，从概念上很容易理解他们的区别与联系，而从广义上讲，所有公私合营均属于PPP模式，因此，以下以BOT模式为代表，与TOT、PFI、ABS进行比较分析。

（一）BOT模式与TOT模式的比较

从项目的运作过程看，采用BOT模式必须经过项目确定、项目准备、招标、谈判、文件合同签署、建设、运营、维护、移交等阶段，涉及特许及外汇担保等诸多环节，牵扯的范围广，操作过程复杂.而TOT模式是对已有项目转让经营权，仅涉及项目的生产运营阶段，而且不涉及所有权问题，其运作过程要大大简化。另一方面，TOT项目的融资的对象也比BOT更加广泛。BOT项目的融资对象多为外国大银行、大建筑公司或能源公司；而采用TOT模式，其他金融机构、基金组织和私人资本等都有机会参与投资。

BOT模式操作过程复杂,中间环节,其融资成本也随之增高。同时，BOT项目的投资人一般都为企业或金融机构,其投资是不能随便放弃和转让的,投资者承担的风险相对较大。采用TOT模式，由于只涉及项目运营阶段，投资者不承担建设阶段的风险，从而使投资风险大幅度下降.相应地,基于较低风险的TOT项 目投资人的预期收益率会合理下调；加之项目实施过程简化,评估、谈判等方面的费用下降，也就降低了项目的融资成本。

经营性工程在采用灵活多样的方式融资的同时,对公共利益的影响是必须考虑的一个因素。采用BOT模式,项目的所有权、运营权在特许期内属于项目公司。因此通过BOT项目引入外资进行基础设施建设,可以引进国外先进的技术和管理,但会使外商掌握项目控制权，对于某些关系国计民生的要害部门是不能采用BOT模式的。而TOT模式只涉及基础设施项目经营权的转让,不存在产权、股权的让渡，也不存在外商对国内基础设施的永久控制问题.同时，由于TOT项目经营期较长，外商受到利益驱动，常常会将先进的技术、管理引入到投产项目中，并进行必要的维修，从而有助于投产项目的高效运行，使基础设施的建设、经营逐步走向市场化、国际化.

（二）BOT模式与PFI模式的比较

作为较新概念的PFI与人们通常理解的BOT还是有所区别：

1、相对BOT来说,PFI更多的是一种思想、一个理念，而BOT模式侧重于实践，操作性强;

2、PFI公私伙伴关系的特征更明显，支持的范围更宽，它包括特许权方式但不限于该方式,而BOT围绕特许权协议，有严格的合同结构，更多用合同来规范各方关系；

3、PFI模式实行全面的代理制，因PFI公司本身不一定具备项目开发能力，通常由社会化专业化机构进行项 目管理，项目实施组织采用总承包等 “一揽子”方式，项目管理集成化程度高，而BOT通常本身具有开发能力；

4、遵循B-0-T三个过程，PFI项目公司运作，自负盈亏,期满交的项目类型,只是PFI项目的一类．其他还有购买服务，——私人联合体经营的项目类别；

5、对于项目风险的分配主体较BOT项目简单，BOT项目通过大量的信用协议，将风险在项目投资者、项目公司、各参与人之间分担，而PFI项目风险在与PFI公司之间分担。

（三）BOT模式与ABS模式的比较

ABS模式是一种主要通过民间非途径运作的融资模式，只涉及原始权益人、特定用途公司、投资者、证券承销商等几个主体，无需的特许及外汇担保，其操作过程因而相对简单。同时，由于该模式是通过证券市场筹集资金,融资对象比前两种模式更加广泛，筹资渠道大大拓宽。

与BOT相比,ABS模式操作过程要简单得多，融资成本相对较低。从投资风险看，ABS项目的投资者是国际资本市场上的债券购买者，投资者数量众多，有利于分散投资风险；同时，这种债券的信用等级较高也降低了投资风险。

ABS模式在债券发行期内,项目资产的所有权属于一个为融资而组建的特定机构，项目的运营决策权则属于原始收益人。因此，利用ABS模式进行基础设施项目的国际融资，可以使项目所在国保持对项目运营的控制，不必担心重要项目被外商控制,但不能得到国外先进的技术和管理经验。

四、结语

    通过以上几种项目融资模式的介绍、比较，我们可以更好地选择合适的融资方式进行经营性工程的建设，可以吸引外资和民间资本参加本应由投资的公共工程,加速公共工程的建设步伐。但是,在具体采用这些融资方式时，必须建立对经营性工程进行严格的风险评估和风险配置的制约机制，将授权与财政收入能力相结合,防止财政收入流失，保证经营性工程建设的健康发展。

参考文献：

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［9］ 王幼松。 项目融资（BOT/PFI/PPP）. 研究生多媒体课件下载本文