一、定义

1.信托计划：是指由信托公司担任受托人，按照委托人意愿，为受益人的利益，将两个以上(含两个)委托人交付的资金进行集中管理、运用或处分的资金信托业务活动。

信托产品：是由信托公司发行的一种金融理财产品，作为一种风险和受益介于银行人民币理财产品和基金股票之间的理财方式。

2.资管计划：即集合资产管理计划，顾名思义是集合客户的资产，由专业的投资者（券商）进行管理。它是证券公司针对高端客户开发的理财服务创新产品，投资于产品约定的权益类或固定收益类投资产品的资产。

资管产品：是获得监管机构批准的公募基金管理公司或证券公司，向特定客户募集资金或者接受特定客户财产委托担任资产管理人，由托管机构担任资产托管人，为资产委托人的利益，运用委托财产进行投资的一种标准化金融产品。

二、对比

1.信托

1）按资金投向分类

基础设施类信托

房地产类信托

金融信贷类信托

实业投资类信托

2）按资金来源分类

单一信托：也称为个别信托，是指受托人就单个委托人所信托的特定财产，分别地予以管理的信托，其特点在于对受益人利益的保护及信托财产的特性。

集合信托：又称集团信托，是指受托人受两个以上的多个委托人的信托，集合众多委托人的财产，集中加以管理和运用于确定目的的信托。

3）按资金运用方式分类：

融资类信托：指信托资金运用以提供融资为主的信托项目。（房地产类信托和银信合作信托中很大比例是融资类信托。）

投资类信托：是指信托资金运用以对外投资为主的信托项目。

分为证券类和非证券类。

事务管理类信托：是指信托公司担任受托人和账户管理人，按照信托文件的约定和委托人的指令，执行和履行事务管理职责的信托项目。

※证券投资类信托

（1）股票投资信托

股票投资信托将大部分信托资金投资于股票，少部分用于债券投资，票据贴现以及短期

同业拆借等。

（2）债券投资信托

债券投资信托则将大部分资金投资于各种债券，少部分信托资金用于票据贴现以及短期

同业拆借。

（3）证券组合投资信托

证券组合投资信托，即根据委托人风险/收益的偏好，将债券、股票、基金等证券，通

过个性化的组合配比运作，对信托财产进行管理，使其有效增值。

2.资产管理

1）定向资产管理

“一对一”的业务形式，即证券公司接受单一客户的委托，根据合同的约定和客户的授权提供资产管理服务。客户主要是机构客户，委托资产起点较高（资产净值不得低于100万元），投资范围和收益分配机制灵活，同时投资风险较大。

2）集合资产管理

   “一对多”的业务形式，即证券公司通过设立集合资产管理计划接受多个客户的委托，将客户委托的资金集合运作。客户可以是机构客户，也可以是自然人客户。参与资金起点较低，投资管理规范、透明，投资风险也较低。可分为：

限定性集合资管计划（资金起点5万元）：

主要用于投资国债、国家重点建设债券、债券型证券投资基金、在证券交易所上市的企业债券、其他信用度高且流动性强的固定收益类金融产品。

投资于业绩优良、成长性高、流动性强的股票等权益类证券以及股票型证券投资基金的资产，不得超过该计划资产净值的20%。

非限定性资管计划(资金起点10万元)：

投资范围由集合资产管理合同约定。

3)专项资产管理

   针对客户的特殊要求和资产具体情况，设定特定投资目标，通过专门账户为客户提供资产管理服务。通常做大型融资项目，例如城建、基建、市政工程、大型企业专项融资等。

四、优势分析

1.流动性：资管计划一般流动性好，而信托计划的流动性受到很大。

2.投资标的： 对资管专项计划没有，而银监会对信托行业的投资有多种和要求。

3.信用度：资管计划具有双重增信，经过资产管理公司、信托的双重风险审核。

4.收益：资管计划同类产品一般比信托计划高0.5—1%/年左右。

5.期限：资管计划期限较短，一般不超过2年，信托计划期限不少于1年。

6.费率：资管计划收取的费率相对较低。

7.让渡收益：资管计划为市场新兴产品，为做好品牌目前收取的通道费用较信托低，因此相对信托产品而言，让渡给投资者的收益较信托高。

8.投研能力：资产管理公司投研能力强，尤其在宏观经济研究、行业研究等方面尤其突出。在这样的研究团队指引下选择可投资项目，能有效的增加对融资方的议价能力并降低投资风险。

五、定向增发产品比较

1. 信托定增产品

1）定义

指通过信托募集资金投资于上市公司在一级市场非公开发行的新股。该类产品是纯浮动收益，而非固定收益。

2）形式

根据相关法规规定，信托公司作为发行对象，只能以自有资金认购。因此，现在市场上发行的定向增发信托产品一般是借助有限合伙平台、基金专户或券商定向资产管理计划进行投资。

2012年以来基金和证券新政频发、创新不断，使得定向增发信托有了新模式。信托公司发行信托计划可以通过基金专户或券商的定向资产管理计划进行投资，信托计划加入基金专户或定向资产管理计划，由基金管理公司或证券公司按照相关的协议约定进行投资。

3）交易结构

信托公司发行的信托计划借助有限合伙平台投资定向增发股票通常采取两种方式：

认购合伙企业份额，成为合伙企业的有限合伙人，再由合伙企业投资上市公司定向增发的股票。

先由有限合伙企业取得定向增发股票，再由信托公司成立信托计划受让该定向增发股票的股权收益权。

4）风控措施

定向增发信托一般存在如下风险，投资对象风险、锁定期流动性风险、股票锁定期和解禁后破发风险等。针对以上风险，通过以下措施进行防范：

结构化设计：定向增发股票在至少长达1年的限售期内不能卖出，因此限售期内股价下跌的风险主要由次级受益人承担，以保障优先级受益人的本金和预期收益。根据证券市场行情、标的股票质地不同，优先、次级比会有所调整，一般在2：1左右。

补仓设计：如果次级受益人未如期如数追加资金，视为次级受益人违约，一般会设定一些处罚措施，比如调整次级受益人的信托利益分配方案，扣减其部分信托资金在受托人和优先受益人之间进行二次分配等。

保证担保：次级受益人的关联方或第三方为其补仓义务提供担保。在退出模式采取融资人回购的方式，而非定增股票变现的方式时，可能由融资人控股股东或其他关联方等为其回购义务提供连带责任保证担保。

其他：在有限合伙模式下，为防止合伙企业的道德风险，一般会对有限合伙企业的所有印章和营业执照等相关资料进行共管；在该模式下如采取的是购买定增股票股权收益权的方式，为了防止定增对象擅自处置股票，一般会将该股票质押到受托人名下。 

2.资管定增产品

1）募资+通道

即集合资金信托计划募资后，嵌套一个有限合伙或基金子公司的资管计划，再买入定增股票。如此间接购买，可规避“信托公司作为定向增发发行对象，只能以自有资金认购”的禁令。

2）自营资金参与定增。不作为集合产品披露出来。

3）募集资金投给定增市场的参与者（如上市公司股东或实际控制人。）

4）“募资+直投” 

券商和基金的资管计划可以直接买入定增股票。采用结构化设计后，这一模式可用于为定增参与者融资：资管计划募集优先级资金（可来自银行理财等），由上市公司大股东或实际控制人出资作为劣后参与定增，本质是后者借资管计划放大杠杆，向优先级投资人支付固定收益。.

5）委贷

即资管计划募资后，通过银行委托贷款给定增参与人融资，获取固定收益，这与普通融资信托并无二致。

6）收益互换

出资方（主要是银行理财资金）借道资管计划直接买入定增股票，同时跟有资质的券商签订收益互换协议：出资方将锁定期的股票收益换给券商，券商对其支付固定收益；同时，券商再与定增参与人签订收益互换协议，将股票收益换给后者，并收取固定收益。

7）对冲模式

资管计划有对接单一项目、对接一揽子项目两种模式，近年还出现了“对冲模式”，即投资定增股票后通过衍生产品“抹平”其波动-由于定增股票的价格一般较市场价有20%左右的折让，只要对冲妥当，就可获得相应无风险收益。 

3.对比优势：

规定：定增锁定期三年项目，发行时上市公司必须承诺“最终出资不包含任何杠杆融资结构化设计产品”；一年期定增产品，发行人和主承销商的非关联方可以审慎参与，允许结构化产品参与，但是发行人关联方不能通过资管产品等通道认购。

1)信托结构化定增：

大股东、控制人“隐身”资管计划之中，折价买入股票后，可能通过策划重大资产重组、产业并购、对外投资合作等事宜来拉抬股价，锁定期结束即高位套现离场，使广大跟风散户受损。大股东、控制人参与定增所获股份锁定三年，减持时有披露要求，程序繁琐。

2)资管定增：

融券绑定定向增发的操作模式

一年限售期同样无法避免，但由于券商有融资融券这一工具，可以通过融券将定向增发股票提前套现。一般券商资管产品买入定向增发股票之后，会锁定半年左右，半年后，如果定向增发的股票股价出现高估，券商可以将手中还处于限售期的股票通过融券的方式转给客户，变相卖出股票，等到限售股解禁之后再还券。目前融券年利率10%，券商资管产品获取定增折价利润之余还能赚取两融业务的收益。

OTC柜台市场操作模式

定向增发资管产品份额可以在沪深交易所或券商OTC柜台市场挂牌，即使在股票限售期内，客户同样可以提早转让手中的产品份额。

六、参考文章

《资管计划参与定增规则解析》

前言

定向增发：为了资产并购、补充流动性、偿还贷款、改善股权等目的，通过非公开发行标的股票来再融资，定增对二级市场股票价格有正面刺激作用。定增总体融资额不断扩大，已超过IPO成为第一大融资来源。

市场中多数利用基金公司或基金子公司开展资管计划参与定增项目，究其原因主要有以下几点：

1.基金公司参与定增不缴纳保证金，减少资金占用成本；

2.定增有人数，不得超过10人，通过资管计划可以间接的突破人数；

3.通过资管计划“搭便车”，定增门槛要求高，通过资管计划享受定增收益；

4.一年期计划可通过资管计划配资。

一、概述

（一）含义

2006年中国发布的《上市公司证券发行管理办法》规定：定向增发是指上市公司采用非公开方式，向特定对象发行股票的行为。

非公开发行股票的特定对象应当符合下列规定：

1、特定对象符合股东大会决议规定的条件；

2、发行对象不超过10名（证券投资基金管理公司以其管理的2只以上基金认购的，视为一个发行对象；信托公司作为发行对象，只能以自有资金认购）；

3、发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%（定价基准日可以为董事会决议公告日、股东大会决议公告日，也可以为发行期的首日(最新窗口指导：如发行期首日作为定价基准日的，原则上不会再出反馈意见)；最新窗口指导：定价基准日前停牌时间不得超过20个交易日，如超过许复牌后交易20个交易日再作为定价日；定价基准日前20个交易日股票交易均价=定价基准日前20个交易日股票交易总额/定价基准日前20个交易日股票交易总量）；

4、本次发行的股份自发行结束之日起，12月内不得转让（上市公司应当在取得发行核准批文后，按照本细则的规定以竞价方式确定发行价格和发行对象。发行对象认购的股份自发行结束之日起12个月内不得转让）；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，36个月不得转让（上市公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联人；通过认购本次发行的股份取得上市公司实际控制权的投资者；董事会拟引入的境内外战略投资者）；

5、募集资金使用符合规定；

6、本次发行不得导致上市公司控制权发生变化；

（二）实质

定增实质是上市公司通过非公开方式“定向定价融资”。

二、定增程序

（一）遵守原则

法定程序、核准发行

（二）具体程序

1、董事会决议（发行方案、募资使用的可行性报告、前次募资使用的报告、其他）

注：董事会决议确定具体发行对象的，上市公司应当在召开董事会的当日或者前1日与相应发行对象签订附条件生效的股份认购合同。前款所述认购合同应载明该发行对象拟认购股份的数量或数量区间、认购价格或定价原则、限售期，同时约定本次发行一经上市公司董事会、股东大会批准并经中国核准，该合同即应生效。

2、股东会决定（发行种类和数量、发行方式、发行对象级向原股东配售的安排、定价方式或价格区间、募资用途、决议有效期、授权、其他）——决议必须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过，关联方需回避。

3、提请核准（日决定是否受理——初审——发审委核准——做出决定）

4、发行——6个月内发行，否则重新核准；有重大变更，暂缓发行

（1）上市公司收到中国发行审核委员会关于本次发行申请获得通过或者未获通过的结果后，应当在次一交易日予以公告，并在公告中说明，公司收到中国作出的予以核准或者不予核准的决定后，将另行公告。

（2）上市公司收到中国予以核准决定后作出的公告中，应当公告本次发行的保荐人，并公开上市公司和保荐人指定办理本次发行的负责人及其有效联系方式。

（3）上市公司、保荐人对非公开发行股票进行推介或者向特定对象提供投资价值研究报告的，不得采用任何公开方式，且不得早于上市公司董事会关于非公开发行股票的决议公告之日。

（4）董事会决议未确定具体发行对象的，在取得中国的核准批文后，由上市公司及保荐人在批文的有效期内选择发行时间；在发行期起始的前1日，保荐人应当向符合条件的特定对象提供认购邀请书。

认购邀请书发送对象的名单由上市公司及保荐人共同确定。

注：认购邀请书发送对象的名单除应当包含董事会决议公告后已经提交认购意向书的投资者、公司前20名股东外，还应当包含符合《证券发行与承销管理办法》规定条件的下列询价对象：不少于20家证券投资基金管理公司；不少于10家证券公司；不少于5家保险机构投资者。

三、资管计划参与定增要点解析

1、揭示特定风险：上市公司经营风险；股价波动风险；锁定期风险；提前终止风险；延期风险；投顾风险；不能灵活地进行组合调整的风险；投资集中风险；

2、资管计划的委托资金可以是自有资金，可以是募集资金。其中募集资金可以为员工持股计划，信托计划及其他募集资金，但需附认购客户名单且委托人需保证并承诺不存在关联方直接或间接提供财务支资助或补偿的情况，以便穿透认定是否为关联方变相参与定增。

3、委托人确认不存在利用内幕信息，通过资管计划实施违法违规行为。

4、委托人保证限售期内不退出（包括违约退出、强制退出）、不转让其持有的资管计划份额；资管计划存续期内标的股票解禁，可以安排参与、退出、份额转让（可以通过交易所进行转让或场外市场（OTC））；

5、要求在预案中对发行对象披露至最终持有人。

6、发行对象最终持有人不能超过200人。

7、发行对象，包括最终持有人，董事会阶段预案披露后不能变更。

8、资管计划、私募基金及管理人需要履行规定的备案程序。

9、在非公开发行预案核准后、发行方案备案前，资管产品募集资金需到位。

注：资管计划包括单一资管计划、对多资管计划

四、资管计划（包括专项）参与一年期定增

（一）基本要求

1、以竞价方式确定发行价格和发行对象的非公开产品，股票锁定期（或禁售期）为12个月；

2、非关联方可以审慎参与，对关联方需穿透认定；委托人承诺：我方及我方最终认购方不包括发行人的控股股东、实际控制人或其控制的关联人、董事、监事、高级管理人员、主承销商、及与上述机构及人员存在关联关系的关联方。

3、允许结构化设计；

4、投资于一家上市公司定增股票，原则上不得超过该上市公司增发完后总股本的5%，且不得超过获取该上市公司实际控制权的最低持股比例；

5、关于资管计划委托资金的到账情况共有4种情形，如果出现未缴款情形，触发违约条款；具体情形如下：

（1）资管计划成立并生效，委托资金同一时间到账，可以进行类货币的投资；

（2）资管计划成立并生效，委托资金于定增经核准后再到账缴款；

（3）资管计划成立并生效，定增经核准后，发行法案备案前（参照相关公告并以管理人发出的缴款通知为准）到账；

（4）定增缴款前2个工作日管理人通知再到账；

（二）资管计划主动管理参与定增

1、单一资产管理计划

（1）通道类资管计划表述：

∙因本计划系委托人自主决定设立，管理人依据委托人（或委托人聘请的投顾）的指令投资，管理人仅承担事务性管理职责，不进行主动管理；但需遵守管理人的投资管理制度及风险控制及公平交易；严格禁止同一投资组合同日反向或其他可能导致不公平交易和利益输送的交易。

∙委托人在此不可撤销的承诺，除因管理人过错等原因带来的损失外，委托人认可管理人按照指定投资事项进行投资，由此带来的任何投资风险后因投资造成的损失，由委托人自行承担，与管理人无关，委托人承诺不向管理人主张因采纳该指定投资事项而造成计划资产损失的赔偿责任。

（2）主动管理类定增计划表述：

∙委托人承认和同意，如何管理以及在何等价位处置资管计划财产由管理人全权决定，委托人不以任何方式干涉，管理人在买卖股票前将会是否处于信息披露敏感期向管委会进行咨询；管理人无法确保仅在市场最高价时将该等资产予以变现；委托人有权提出投资建议，但管理人有权否决；

2、对多资产管理计划

（1）如果计划有投资顾问，按照投资顾问的投资建议进行，资管合同中需明确投顾的权利义务，但需遵守管理人的投资管理制度及风险控制及公平交易；严格禁止同一投资组合同日反向或其他可能导致不公平交易和利益输送的交易；

（2）由管理人主动参与定增，主要表述为：委托人承认和同意，如何管理以及在何等价位处置资管计划财产由管理人全权决定，委托人不以任何方式干涉；管理人无法确保仅在市场最高价时将该等资产予以变现；

（3）结构化设计定增：一般设计优先级与次级份额、预警线与止损线、次级委托人补仓（坚持份额恒定原则）；

∙锁定期内，如资管计划单位净值触及或低于等于预警线时，管理人需提示次级委托人；低于等于止损线时，管理人通知次级委托人（同时通知连带补仓义务人，如有），提示其履行补仓义务，如法定期间内未补仓或虽补仓但是未使净值回复至预警线上，管理人有权在标的股票解禁后连续地、不可逆转地按市价进行平仓操作，资管计划终止且资管计划的全部财产（包括次级份额的财产）归优先级份额所有。

∙解禁后，如单位净值触及或低于等于预警线时，管理人通知次级委托人（同时通知连带补仓义务人，如有），提示其履行补仓义务，如法定期间内未补仓或虽补仓但是未使净值回复至预警线上，管理人有权自主决定边现品种；如资管计划单位净值低于止损线，管理人通知次级委托人（同时通知连带补仓义务人，如有），提示其履行补仓义务，如法定期间内未补仓或虽补仓但是未使净值回复至预警线上，管理人有权连续地、不可逆转地按市价进行平仓操作，直至计划可变现和可流通的财产全部变现为止。

（4）资产委托人全权授权管理人行使全部相关股东权利，资产委托人对此充分认知并无任何异议。资产管理人承诺依照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉以及为资产委托人利益最大化的原则管理和处置资产管理计划财产，但是资产管理人无法确保在市场最高价时将该等财产予以变现。资产委托人承认和同意，如何管理以及在何等价位处置资产管理计划财产由资产管理人全权决定，资产委托人不以任何方式进行干涉，资产委托人认可资产管理人处置资产管理计划财产的价格和结果。

五、资管计划（包括专项）参与三年期定增

（一）基本要求

1、以定价定向方式确定发行非公开产品，股票锁定期（或禁售期）为36个月；

2、不允许结构化设计；

4、投资于一家上市公司定增股票，原则上不得超过该上市公司增发完后总股本的5%，且不得超过获取该上市公司实际控制权的最低持股比例；

5、本次发行对象的“最终出资不包含任何杠杆融资结构化设计产品”

6、资管计划参与定增的，发行人在T-1日公告非公开发行事项，包括资金来源（募集资金：“本次发行对象A、B的资金来源为向XXX募集；自有资金：本次发行对象C、D的资金来源为自有资金（或借贷资金），不存在向第三方募集的情况。”）、资管合同全文、承诺本次发行对象的最终持有人和受益人与公司和主承销商无关联关系；

（二）资管计划参与三年期定增

∙资产管理人承诺依照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉以及为资产委托人利益最大化的原则管理和处置资产管理计划财产，但是资产管理人无法确保在市场最高价时将该等财产予以变现。资产委托人承认和同意，如何管理以及在何等价位处置资产管理计划财产由资产管理人全权决定，资产委托人不以任何方式进行干涉，资产委托人认可资产管理人处置资产管理计划财产的价格和结果。

∙对多资产管理计划可以接受委托人的安排代表计划聘请投顾，由投顾出具限售期满后出卖出的投资建议。下载本文