2007年6月破产法实施以来，上市公司进行破产重整有20多例，实践积累了经验，也提出了一些值得总结和研究的问题，现就以下问题提出一些看法，供讨论。

一、上市公司重整的管理模式

破产法第七十三条“在重整期间，经债务人申请，人民批准，债务人可以在管理人的监督下自行管理财产和营业事务。”第八十条“债务人自行管理财产和营业事务的，由债务人制作重整计划草案。”破产法对进入重整程序的管理模式，提出了债务人可以在管理人监督下自行管理财产和营业事务，并负责制定重整计划的模式。

美国的重整管理模式是成功的，美国破产法第1104条规定，对进入重整程序的债务人，一般不指定管理人，除非债务人有严重的欺诈违法行为。在美国的重整实践中，由债务人自己管理重整的模式，其重整成功率大大高于由外部管理人接管模式。而国际上尚无外部人主导重整取得成功的经验。在英国，虽然有很成熟的职业管理人，但英国的大公司和上市公司是根据“伦敦规则”、采取法庭外协议式重整的。在法国，主导重整的是，由选任管理人，并提出重整方案，但在实务中很少有公司依据司法程序重整成功。在德国，1999年修改破产法时引入了美国的由债务人自行管理的模式，一些国家的破产法也引入美国的重整模式。

为什么美国由债务人自行管理的重整模式取得成功？因为破产重整不同于破产清算，重整不限于调整债务，还要整合资产，调整经营模式，调整股权结构以及引进新出资人等一系列商业运作，而对于公司存在的种种问题以及如何调整、整合，内部人比外部人了解。

在美国，债务人自行管理重整的模式，是如何解决债务人与其他利益方间的利益冲突、以达到各方利益的平衡呢？据了解，一方面，债务人为获得重整方案的通过，要考虑债权人等利益方的利益；而债务人所聘请的财务顾问和法律顾问，他们要遵守职业道德和监管部门的监管，如果他们违犯法律法规、违犯公平原则而未能协调好各个利益方，或者对于债务人损害其他利益方的要求和行为不加以制止，甚至因偏袒债务人而导致重整失败，这样的中介机构不仅会丧失信誉，甚至会受到谴责，严重的将被吊销职业资格。另一方面，债务人及其聘请的中介机构要受到多方面的监督。首先，来自债权人和其他利益方的监督，在重整过程中，债务人所聘请的财务顾问和法律顾问要与债权人以及其他利益方进行反复的协调，使各利益方的利益取得平衡，在此过程中，债权人和其他利益方会对债务人拟定的重整方案提出意见和监督，必要时债权人也会聘请顾问协助其进行监督；其次，监督来自和司法部派驻各联邦的监督人员。美国有破产，法官都很专业，具备有破产重整的专业知识，他们将对债务人和债务人聘请的中介机构进行监督，而司法部派驻联邦的监督人员，一般对重整出现大问题要进行监督管理。

我国破产法第七十三条和第八十条的规定，重整期间，债务人可以在管理人的监督下自行管理财产和经营业务，并制定重整计划草案的管理模式，体现了对国际经验的借鉴。

2007年，企业破产法实施后，最高人民制定了“审理企业破产案件指定管理人的规定” （以下简称“规定”），“规定”要求“受理企业破产案件的人民指定管理人一般应从本地管理人名册中指定，即指定本辖区的律师事务所、会计师事务所、破产清算事务所等社会中介机构担任。”这些规定对破产清算案件是适当的，但对于破产重整案件，特别是上市公司的破产重整案件，是不适合的。2007年10月最高人民民二厅、中国法律部、上市公司监管部在江苏昆山联合召开会议，讨论上市公司重整的有关问题，上市公司重整管理人制度是重点讨论的问题，讨论中认为重整不同于清算，尤其是上市公司的重整，要解决的问题十分复杂，不仅仅是债务减免，要解决职工安置、股权调整，以及进行资产重组和引入新出资人等，因此，按“规定”指定社会中介机构担任管理人不合适，会议总结时提出“根据目前我国的有关情况，上市公司重整管理人可以由清算组担任”。

最高院奚晓明副院长在第二届中国破产坛发言时也指出“绝大多数上市公司的破产案件并不是采取破产清算，而是采取重整的方式，涉及到重大的资产重组、经营模式选择、引入新出资人等商业运作内容，在指定管理人时应当吸收相关部门和专业人士参加”。

2007年破产法实施以来，进入破产重整程序的上市公司近30家。进入重整程序的上市公司，根据昆山会议精神和最高院领导的指示精神，一般都采取由相关部门和专业人士组成的清算组担任管理人。这些上市公司中多数是国有控股的上市公司，当他们陷入经营困境和发生债务危机后，往往都由控股股东国资委主导重组，以国资委为主，地方财政局、劳动局相关部门派员，同时根据关于上市公司重大资产与债务重组的有关规定，聘请有证券从业资格的财务顾问和法律顾问组成清算组，负责该上市公司的重组，受理重整后，指定该清算组为管理人。在管理人的领导下，上市公司的财产与经营业务的由上市公司的管理人员负责，而制定重整计划则由财务顾问为主，法律顾问协助制定。

这种管理模式形式上是由清算组组成的管理人接管，是管理人接管式的管理模式，实质上是债务人自行管理的重整模式，因为国资委是债务人的实际控制人，由国资委主导重整，是内部人主导重整，而非外部人接管和主导重整，债务人的财产和经营业务是在国资委领导下由债务人的管理层负责，而重整计划的制定是在国资委领导下由国资委聘请的财务顾问与法律顾问协助债务人完成。

这种以内部人主导重整的管理模式，其优势在于内部人了解企业的问题，并具有协调解决重整中各种问题的能力和资源；同时又聘请了具有重整专业知识的财务顾问与法律顾问。一些成功的重整案例，都是主导重整的债务人或其实际控制人，在坚持诚信原则的中介机构的协助下，有效地平衡了重整中各个利益方的利益而取得了重整的成功。

但是，债务人自行管理的重整模式存在着利益冲突，债务人或债务人的实际控制人有可能损害债权人和中小股东的利益，如果担任重整顾问的中介机构又缺乏诚信，不能坚持公平原则进行协调，致使各方的利益得不到平衡。虽然重整制度设置了制衡机制，即债权人会议和出资人会议可以反对通过不公平的重整计划，但债务人的实际控制人具有背景，可以运用其行政影响力使重整计划强制通过。由于强制通过的是一个不公平的重整计划，应该说重整并不算成功。比如，在某重整案例中，由于债务人严重资不抵债，资产偿债率只有3%，根据债权人与出资人共同分摊债务重组损失的原则，全体出资人应无偿转让部分股权用以清偿债务，但是，债务人的大股东不愿意无偿转让股份偿债，而担任重整顾问的中介机构不诚信、不能坚持公平原则进行协调，致使重整方案受到广大债权人的抵制而未获通过，最后由强制批准。作为个案，借助强制批准完成了重整，但一个不公平的方案，即债权人损失97%，而出资人不分担分毫、坐收重整收益，因而遭到广大债权人反对，这样的重整计划虽然强制批准通过了，但重整不能说是成功的，其负面影响是深远的，这会造成“重整就是强制减债”的负面印象，从而引起一些债权人不愿意通过重整进行债务重组的消极态度，所以，这种做法是不成功的。又如，某案例中，重整方案用虚假资产和部分中小股东无偿转让的部分股份清偿大股东欠款，这是违背关于解决大股东欠款的有关规定，为此遭到中小股东的质疑，之后又采取由重组方以真实资产替换注入上市公司的虚假资产，而重组方为了弥补这一替换造成的损失，要求以很低的增发价购买其注入的资产，过低的增发价遭到中小股东的反对，资产重组方案未获通过，致使重整搁浅。该案形式上表现为广大股东反对过低的增发价，实质上是广大股东对重整方案袒护大股东利益，损害中小股东和债权人利益的不满，这又一次说明重整不能违犯平衡各方利益的原则。

三年实践表明重整的管理模式采取以债务人（包括债务人的实际控制人）自己管理的模式是有效的，这一模式也是国际经验证明的，但是一些不成功的甚至失败的案例也表明这种模式还有待完善，如何完善？

加强对担任重整顾问的中介机构的监管。

首先，监管部门（的有关部门）应审查受聘担任财务顾问和法律顾问的机构的从业资格。在美国，要对债务人聘请的中介机构审查其实务经验和诚信记录。

其次，建立监管部门对中介机构的问责制，如果由于中介机构不诚信，袒护债务人或大股东而损害债权人、中小股东和其他方的利益导致重整不成功，应对中介机构问责，轻则批评、谴责，重则暂停业务资格，甚至吊销从事这项业务的资格。

将现行的以大股东或实际控制人为主导的清算组被指定为管理人的模式，还原为债务人自行管理的模式，同时，应指定管理人对债务人进行监督。

至于管理人由什么机构担任需要研究，目前指定可担任管理人的中介机构，存在专业知识不全面，缺乏重整经验，更缺乏抵制行政干预的能力，因此，可否由银监局和证监局派员和有经验的中介机构组成清算组担任管理人，对债务人或债务人的实际控制人进行监督。

如果保留目前指定清算组为管理人的形式，可考虑在清算组内增加银监局和证监局派员参加，前者从保护债权人的利益（我国企业的债权人主要是银行），后者从保护中小股东的利益，由他们在清算组内形成对债务人、大股东或实际控制人的制衡机制，当清算组内的中介机构缺乏诚信时，更需要这种制衡机制。

二、行政监管与司法程序的协调

重整是一个司法程序，而陷入困境的上市公司需要进行重大的债务重组和资产重组以摆脱债务危机并恢复持续经营能力，因此，上市公司进行重整是通过重整程序完成重大的资产重组和债务重组。上市公司进行重大资产与债务重组应遵循监管部门的有关规则，监管部门监督上市公司遵循这些规则可以保证重组的成效。但是，上市公司进入重整程序即进入司法程序，行政监管部门不可能越过司法程序去实施行政监管，而司法机构既不了解这些规则，也不可能代替行政监管部门去进行行政监管，因此，就可能出现因行政监管的缺失而影响重组成效。

如何协调行政监管和司法程序以提高重整的成效是一个需要研究的问题，就目前实践中出现的一些问题，提出以下两点供探讨。

行政监管部门通过对自己管辖的中介机构的监管，促使重组的有关规则得到遵守。首先，对担任顾问的中介机构的从业资格进行审查把关，当债务人或被动或主动申请重整，受理前上市公司将根据的有关规定聘请财务顾问与法律顾问，此时各地证券监管部门应审查上市公司聘请的中介机构是否具有从业资格，从资格审查方面以保证中介机构提供服务的质量。

其次，建立问责制，促使中介机构按照的有关规则对上市公司提供重整的顾问服务。如果上市公司重整方案因违犯有关规则而导致重整不成功，甚至失败，应追究担任顾问的中介机构的责任，轻则批评、谴责，重则暂停从业资格以致取消从业资格。

邀请中国与中国银监会在各地的派出机构派员参加上市公司重整的清算组，当清算组被指定为管理人后，他们成为管理人组的成员，可以是监督型的管理人的成员，也可以是接管型的管理人的成员。前者从外部对债务人主导重整过程进行监督，对违犯行政规则，从而也不利于重整的做法进行监督；后者则在管理人内部就违犯有关规则，从而不利于重整的做法进行监督。

上述第一部分提到的某案例中，用虚假的资产和中小股东无偿转让部分股权用于解决大股东欠款的做法，进入清算组的证监局的派员将根据关于解决大股东欠款的原则要求其纠正；又比如上述某案例中，当资产偿债率只有3%的情况下，不动用股东的股份偿债，这是违犯银行风险管理中最大限度保护债权人利益的原则，银监局的派员将对这样的方案提出质疑，并要求纠正。这类行政监管对重整的配合不会阻碍重整程序，而是有利于重整取得成效。下载本文