项目风险的分析与评价是项目融资的基础性工作。项目融资的风险分析是在可行性研究的基础上，按照项目融资的特点，对项目风险做出进一步详细的分类研究，并根据这些分析结果，为在项目融资结构设计中减少或分散这些风险提供具体的依据。银行在考察是否为一个项目提供融资时，重视分析的是项目出现坏的前景的可能性，而不是出现好的前景的可能性；也即，贷款银行所关心的是项目未来的偿债能力，而不是项目未来的投资收益率。

项目的风险评价，是根据一定的标准去判定项目的经济强度和各种风险因素对项目经济强度的影响程度。

项目的风险评价步骤：

●确定用什么样的标准来测定项目的经济强度——一般用项目现金流量；

●通过与所设定的标准进行比较，判断各种风险因素对项目经济强度的影响程度。

    在项目的风险评价阶段，项目融资顾问可以为投资者提供许多有价值的信息和服务。西方一些擅长项目融资的银行，例如，美国的摩跟银行、第一波士顿银行等各自都建有具有特色的项目评价模型系统，为项目现金流量模型分析的实用性、综合性和有效性提供了更为有利和更为快速的计算手段。例如，项目风险系数确定、项目风险贴现率确定、项目承受债务能力分析、金融风险以及通货膨胀因素对项目的影响等，项目融资顾问均可发挥较大作用。

第一节   项目风险的鉴别

在项目融资中对风险的划分已形成了一套较为完整的体系。然而对于如何认识具体风险因素对项目融资的影响仍然缺乏统一标准，大量工作仍处于定性而不是定量分析阶段。

银行在对项目融资的风险进行评价时主要取决于：

●银行对该工业部门的经验的；

●金融市场

从项目发展阶段、项目风险的表现形式、项目投入的资源组成以及项目风险可控制性四个不同的角度，对项目风险的鉴别做一比较全面的研究。

一、按照项目风险的阶段划分

1、项目建设开发阶段风险

项目在正式开发建设之前，都会有一个较长的预开发阶段，包括项目的规划、可行性研究、工程设计等一系列工作。在这一时期，项目带有许多未知的和不确定的因素，这时期投资也带有风险投资的性质。该阶段风险是由投资者来承担的，因此不包括在项目融资风险之中。

项目建设开发是从项目正式动工建设开始计算的。项目动工建设之后，大量的资金投入到购买工程用地、购买工程设备、支付工程施工费用当中，贷款的利息也由于项目还未产生任何收入而计入资本成本。

从贷款银行的角度，在这一阶段随着贷款资金的不断投入，项目的风险也随之增加，在项目建设完工时项目的风险也达到或接近了最高点。这时，如果因为任何不可控制或不可预见的因素造成项目建设成本超支，不能按预定时间完工甚至项目无法完成，贷款银行所承受的损失也是最大的。因此，项目融资在这一阶段均要求投资者提供强有力的信用支持来保证项目的顺利完成。只有在贷款银行对项目建设有百分之百的把握前提下，才会取消对投资者提供附加信用支持。

       资金

                                 债务偿还

              建设期   试生产期   生产经营期   

利用不同形式的工程建设合同可以相应影响项目的建设期风险变化，有可能将部分项目建设期风险转移给工程承包公司。这类合同的两个极端是：

·固定价格固定工期的“交钥匙”合同——项目建设的控制权和建设风险全部由工程承包公司承担；

·“实报实销”合同——项目建设期风险及项目控制权全部落在项目的投资者身上。

在两者之间又有多种中间类型的合同形式。

2、项目试生产阶段风险

项目融资在试生产阶段的风险仍然是很高的，即使这时项目建成投产了，但是，如果项目不能按照原定的成本计划生产出符合产品质量要求的产品，也就意味着项目现金流量的分析和预测是不正确的，有可能生产不出足够的现金流量支付生产费用和偿还贷款债务。

贷款银行在项目融资中，引入了一个“商业完工”(Commercial Completion)  概念。根据这一概念，在融资文件中具体规定出项目产品的产量和质量、原材料、能源消耗定额以及其它一些技术经济指标作为完工指标，并且将项目达到这些指标的时间下限也作为一项指标。只有项目在规定的时间范围内满足这些指标时，才被贷款银行接受为正式完工。

3、项目生产经营阶段风险

一旦项目试生产满足了“商业完工”的具体指标，项目的生产经营阶段也即最后一个阶段就开始了。

在这一阶段，项目进入正常的运转，如果项目可行性研究报告中的假设条件符合实际情况的话，项目应该生产出足够的现金流量支付生产经营费用，偿还债务，并为投资者提供理想的收益。

项目的生产经营阶段是项目融资风险阶段的一个分水岭。从这一阶段起，贷款银行的项目风险随着债务的偿还逐步降低，融资结构基本上依赖于项目自身的现金流量和资产，成为一种“无追索”的结构。这一阶段的项目风险主要表现在生产、市场、金融以及其它一些不可预见因素方面。

二、按照项目风险的表现形式划分

 按照项目风险在各个阶段的表现形式，可以将风险划分为以下七种基本类型：信用风险；完工风险；生产风险；市场风险；金融风险；政治风险；环境保护风险。

1、信用风险   

有限追索的项目融资是依靠有效的信用保证结构支撑起来的。组成信用保证结构的各个项目参与者是否有能力执行其职责，是否愿意并且能够按照法律文件的规定在需要时履行其所承担的对项目融资的信用保证责任，就构成项目融资所面临的信用风险。

信用风险贯穿于项目各个阶段。提供项目信用保证的项目参与者(包括项目投资者、工程公司、产品购买者、原材料的供应者等)的资信状况，技术和资金能力，以往的表现和管理水平等都是评价项目信用风险程度的重要指标。

2、完工风险

项目的完工风险存在于项目建设阶段和试生产阶段。其主要表现形式为：项目建设延期；项目建设成本超支；由于种种原因，项目迟迟达不到“设计”规定的技术经济指标；在极端情况下，由于技术和其它方面的问题，项目完全停工放弃。

完工风险是项目融资的主要核心风险之一，因为如果项目不能按照预定计划建设投产，项目融资所赖以依存的基础就受到了根本的破坏。完工风险对项目造成综合性的负面影响是项目建设成本增加，项目贷款利息负担增加，项目现金流量不能按计划获得。

项目建设期出现完工风险的概率是比较高的。根据已有统计资料，无论是在发展中国家还是在一些发达国家，均有大量的项目不能按照规定的时间或者预算建成投产，导致项目融资成本大幅度上升乃至失败。

在一些发展中国家，当地工业技术水平、管理水平相对落后是造成项目完工风险的一个重要因素；

在美国、加拿大和澳大利亚这样的发达国家从事项目投资和安排项目融资，造成完工风险的一个重要原因是工业关系和劳资纠纷问题。

项目的“商业完工”标准是贷款银行检验项目是否达到完工条件的方法。商业完工标准包含一系列经专家确定的技术经济指标。根据贷款银行对具体项目的完工风险的看法，项目融资中实际采用的“商业完工”标准可以有很大的差别。总的原则是，对于完工风险越大的项目，贷款银行会要求项目投资者承担更大的  “商业完工”责任。

一些典型的“商业完工”标准包括：

●完工和运行标准 ——项目需要在规定的时间内达到商业完工的标准，并且在一定时期内(通常为三个月至半年)保持在这个水平上运行；

●技术完工标准——这一标准比完工和运行标准约束性要差一些，因为在条件中没有规定对项目运行时间的检验；采用这一标准，贷款银行实际上承担了一部分项目生产的技术风险；

●现金流量完工标准——贷款银行不考虑项目的技术完工和实际运行情况，只要求项目在一定时期内（一般为三个月至半年)达到预期的最低现金流量水平，即认为项目通过了完工检验；

●其它形式的完工标准——有些项目，由于时间关系在项目融资还没有完全安排好就需要进行提款。在这种情况下，贷款银行为了减少项目风险，往往会要求确定一些特殊的完工标准。例如，如果产品销售合同在提款前还未能最后确定下来，贷款银行就有可能规定以某种价格条件销售最低数量的产品作为项目完工标准的一部分；又如，如果在提款前矿山的最终储量还不能最后确定下来，则最小证实储量会被包括在项目的完工标准中。

    为了及转移项目的完工风险，贷款银行通常要求投资者或工程公司等其它项目参与者提供相应的“完工担保”作为保证。

完工担保是项目融资信用保证结构中的一个主要的组成部分，几种常用的完工保证形式为：

●无条件完工保证——投资者提供无条件的资金支持，以确保项目可以达到项目融资规定的“商业完工”条件；

●债务承购保证——如果项目的完工条件最终不能达到，则由投资者将项目债务收购下来或将其转化为公司债务，即由项目融资变为公司融资；

●单纯的技术完工保证——按照这种形式，保证人(作为项目生产技术的提供者)只承诺实现项目的技术生产条件，但不承担任何项目的债务责任；

●完工保证基金——要求项目投资者提供一笔固定数额的资金作为保证基金，投资者不承担任何超出保证基金的项目建设费用；

●最佳努力承诺(Best Effort) —— 这种保证形式在法律概念上比较模糊，内涵上，可以包括从单纯技术管理承诺到技术、管理和资金全面承诺等各种形式。

3、生产风险

项目的生产风险是在项目试生产阶段和生产运行阶段存在的技术、资源储量、能源和原材料供应、生产经营、劳动力状况等风险因素的总称，是项目融资的另一个主要的核心风险。

项目的生产风险直接关系着项目是否能够按照预订的计划正常运转，是否具有足够的现金流量支付生产费用和偿还债务。然而，在“风险分担”形式上，与完工风险通常被要求由项目投资者全部或大部分承担下来不同，贷款银行愿意更多地依靠项目现金流量作为偿还债务的主要来源，即在项目风险分析的假设前提下与投资者共同分担一部分生产风险。

项目生产风险的主要表现形式包括：技术风险、资源风险、能源原材料供应风险、经营管理风险等。

●技术风险——作为贷款银行，项目融资不是风险投资，因而银行的原则是只为采用经市场证实的成熟生产技术的项目安排有限追索性质的项目融资，对于任何采用新技术的项目，如果不能获得投资者强有力的技术保证和资金支持，是不可能得到项目融资的。

贷款银行对项目技术风险的估价与银行是否曾经参加过类似项目的融资很有关系。然而，有时尽管银行曾经参加过该类项目的融资，但是由于新的被融资项目在设备规模上或在技术上有较大的改进，银行将仍然认为项目的技术风险是较高的。

●资源风险——对于依赖于某种自然资源(如石油、天然气、煤矿、金属矿等)的生产型项目，在项目的生产阶段有无足够的资源保证是一个很大的风险因素。因此，对于这类项目的融资，一个先决条件是要求项目的可供开采的已证实资源总储量与项目融资期间内所计划采掘或消耗的资源量之比要保持在风险警戒线之上。

资源风险评价的公式称为资源覆盖比率：

    资源覆盖比率[RCR]＝可供开采资源总储量/项目融资期间计划开采资源量

式中 

可供开采资源总储量——根据现有技术及现有生产计划可供开采的全部资源储量；

项目融资期间计划开采资源量——在项目融资期间计划开采的资源储量。

    最低资源覆盖比率是根据具体项目的技术条件和贷款银行在这一工业部门的经验确定的，一般要求，资源覆盖比率应在2以上；如果资源覆盖比率小于1.5，则贷款银行就可能认为项目的资源风险过高，要求投资者提供相应的最低资源储量担保，或者要求在安排融资前做进一步的勘探工作，落实资源情况。

    为了避免项目的资源风险，有时贷款银行可能向投资者推荐混合融资方案：A方案为较短期的有限追索项目融资，以项目已有的资源储量作为基础；B方案为接在A方案之后的公司融资方案，在资源不足的情况下，以投资者(借款人)的其它资产作为贷款的附加信用保证。A、B方案的划分点就设计在贷款银行可以获得满意的资源覆盖比率上。对于银行来说，获得合适的资源覆盖比率，不仅仅是防止出现资源不足风险的一种手段，而且也可以有效地降低由于其它一些风险因素导致项目失败的概率。例如，生产成本的增加，产品价格的下跌(在周期性波动的世界能源和原材料市场上，这是经常发生的)等因素都会大大减少项目的现金流量，推迟债务偿还计划的执行。只有获得足够的资源储量保证才有可能在项目生命期内偿还全部的贷款。

●能源和原材料供应风险

能源和原材料供应由两个要素构成：

◎能源和原材料的价格；

◎能源和原材料供应的可靠性。

一些重工业部门(如电解铝厂和铜冶炼厂)和能源工业部门(如火力发电站)对能源和原材料的稳定供应依赖性很大，能源和原材料成本在整个生产成本占有很大的比重，价格波动和供应可靠性成为影响项目经济强度的一个主要因素。对于这类项目，没有能源和原材料供应的恰当安排，项目融资基本上是不可能的。

长期的能源和原材料供应协议是减少项目能源和原材料供应风险的—种有效方法。这种安排保证项目可以按照一定的价格稳定地取得重要能源和原材料供应，在一些特殊情况下(例如原材料市场不景气)，甚至有可能进一步将供应协议设计成“供货或货款”类型的合同，这样项目的经济强度就能够得到更强有力的支持。

“供货或货款”合同(supply or pay contract)是与“无论提货与否均需付款”合同同一性质的协议。项目原材料供应者(合同卖方)在无法履行合同时，要根据合同规定支付项目公司(合同买方)从其它渠道购买原材料的额外成本。

近十几年来，面对变化莫测的国际原材料和能源市场，投资者们把如何降低能源和原材料风险作为一个重要的课题加以研究，其中一种值得重视的发展趋势是能源和原材料价格指数化，将能源和原材料的供应价格与项目产出品的国际市场价格直接挂钩，并随着项目产出品价格的变化浮动。这种作法特别适用于项目产出品是具有国际统—定价标准的大宗资源性商品的项目。

例如，在电解铝的生产中，铝氧和电力两项成本各占生产总成本的1/3左右，铝氧和电力的供应价格直接影响项目在世界市场上的竞争地位。中国国际信托投资公司所属的中信澳大利亚公司在澳大利亚投资的波特兰铝厂，1984年在与当地维多利亚州谈判30年电力供应合同时，首次将电价指数化概念(即电价与铝锭价格挂钩)引入到铝工业。由于这种安排具有明显的竞争优势，很快就被世界铝工业广泛采纳，根据19年10月在加拿大蒙特利尔召开的国际铝业会议资料，世界上已有超过1／3的铝厂采用了这种浮动价格的供电合同。

能源和原材料供应价格指数化，对各方面都有一定的好处。作为项目投资者，可以降低项目风险，在国际市场不景气时降低项目的能源和原材料成本，在产出品国际市场上升时仍可获得较大的利润；作为能源和原材料供应商，既保证了稳定的市场，又可以享受到最终产品价格上涨的好处；作为贷款银行，由于这种做法增强了项目的经济强度，保证了项目的偿债能力，因此，特别受到项目融资的安排者的欢迎。

●经营管理风险

  管理风险主要用来评价项目投资者对于所开发项目的经营管理能力，而这种能力是决定项目的质量控制、成本控制和生产效率的一个重要因素。    项目的投资者以往在同一领域是否具有成功的经验是贷款银行衡量项目经营管理风险的一项重要指标。

评价项目的经营管理风险主要从三个方面综合考虑：

第—，项目经理(无论是否为项目投资者)在同一领域的工作经验和资信；

第二，项目经理是否为项目投资者之一；如果是投资者，则要看在项目中占有多大比例，一般经验是项目经理同时又是项目最大投资者之一(40％以上)，对于项目融资是很有帮助的；

第三，除项目经理的直接投资外，项目经理是否具有利润分成或成本控制奖励等鼓励机制。这些措施使用恰当可以有效地降低项目风险。

4、市场风险

项目最终产品的市场风险同样包含着价格和市场销售量两个要素。

有些产品，如黄金、白银、石油等，被认为只具有价格风险而没有市场销售量风险；但是对于绝大多数产品而言，则是同时具有价格和市场销售量的双重风险。

    降低项目市场风险的方法同样需要从这两方面入手。项目融资要求项目必须具有长期的产品销售协议作为融资的支持，这种协议的合同买方可以是项目投资者本身，也可是对项目产品有兴趣的具有一定资信的任何第三方。通过这种协议安排，合同买方对项目融资承担了一种间接的财务保证义务(见图10—2)。前面涉及到的“无论提货与否均需付款”和“提货与付款”合同，是这种协议的典型形式。

    长期销售协议的期限要求与融资期限一致。销售数量通常也被要求为这一时期项目所生产的全部产品或者至少大部分产品，在销售价格上则根据产品的性质分为浮动定价和固定定价两大类型。

    浮动定价方式(亦称为公式定价)主要用于在国际市场上具有公认定价标准，价格透明度比较高的大宗商品。公式定价以国际市场的某种公认价格(例如伦敦有色金属交易所价格)作为基础，按照项目的具体情况加以调整，如加一定的贴水(premium)或打一定的折扣(discount)。价格公式一经确定在合同期内固定不变。

有些项目，贷款银行可能认为单纯按照定价公式执行合同银行承担的市场风险过大，则会在定价公式中设定一个最低价格。当市场价格低于最低价格时，合同买方被要求用最低价格购买产品。

              盈余资金（超过债务偿还部分）

产品          生产费用                        债务偿还

             销售收入

         图10-2 长期销售协议对项目融资的财务保证作用

固定定价方式是在谈判长期销售协议时确定下来一个固定价格，并在整个协议期间按照某一预先规定的价格指数加以调整的定价方式。

如何规定价格指数是固定定价方式的关键，习惯上价格指数的参照系包括国家或项目所在地区的通货膨胀指数、工业部门价格指数、劳动工资指数等。如果项目融资中采用了较大比重的美元贷款，美国的通货膨胀指数也有可能被要求包括在参照系中。

在有关降低项目市场风险的谈判过程中，如何建立一个合理的价格体系，对于投资者和贷款银行双方无疑都是一个重要的问题。双方均需要对市场的结构和运作方式有清楚的认识，对各方承受项目市场风险的能力有正确的判断。过去有的融资安排曾出现过投资者对市场结构不是十分了解而接受过高定价公式的情况，实际上是由投资者为项目提供了附加的财务保证。

5、金融风险

 项目的金融风险表现在利率风险和汇率风险两个主要方面。

例子：假设在一个无外汇管制并且进出口较少的国家中投资一个制造业项目(做这样假设的目的是为了简化分析)，该项目从匡际市场采购部分原材料并在本国市场和国际市场上销售所生产出来的最终产品。

这个项目所面对的金融风险来自四个方面：

第一，项目将面对本国货币与国际主要货币之间汇率变化风险对其生产成本和利润的影响。如果本国货币疲软，则进口原材料的相对价格上升(假设美元或其它主要货币定价的原材料价格不变)，项目内销产品的生产成本也就相应增加；另一方面，如果本国货币坚挺，虽然对内销部分有利，但是，产品的出口成本增加(以本国货币支付的生产费用成本相对增加)，同时也加剧国内市场的竞争，因为国外同类产品的生产者将会发现这个市场更具吸收力。表10—1简单说明在假设其它条件不变的前提下汇率变化对项目利润影响；

第二，各国货币之间的交叉汇率变化也会间接影响到该项目在国际市场上竞争地位。

第三，汇率变化也将对项目的债务结构产生影响。

第四，国内贷款利率和美元贷款利率变化的风险。

表11-1 汇率变化对项目利润的影响       单位：万元（本国货币）

   凡是投资者与所投资项目不在同一个国家或者贷款银行与所贷款项目不在同一个国家都有可能面临着由于项目所在国家的政治条件发生变化而导致项目失败、项目信用结构改变、项目债务偿还能力改变等方面的风险，这类风险统称为项目的政治风险。

项目的政治风险可分为两大类：

●国家风险——即项目所在国由于某种政治原因或外交上的原因，对项目实行国有化或没收；或者对项目产品实行禁运、联合抵制，中止债务偿还；借款人所在国现存政治的崩溃等的潜在可能性；

●国家政治、经济、法律稳定性风险——即项目所在国在外汇管理、法律制度、税收制度、劳资关系、环境保护、资源主权等与项目有关的敏感性问题方面的立法是否健全，管理是否完善，是否经常变动。

项目的政治风险可以涉及到项目的各个方面和各个阶段，从项目的选址、建设，一直到生产经营，市场销售，现金流量，利润回收等项目全过程。

项目政治风险的影响包括以下几个方面：

(1)项目可能需要许可证、特许经营权、或其它形式的批准。例如，电站、交通基础设施和国家自然资源的开发项目，一般都需要的经营特许，任何有关上的负面变化都有可能造成项目的损失。

(2)项目本身可能对于所在国的基础设施或安全有重要影响，因此更容易受到国有化或兼并的威胁。例如，能源、机场、海港、公路、铁路、桥梁、遂道等方面的项目，对于这类项目出现政治风险的机率会较一般项目为高。

(3)有些项目对于所在国的社会或国际形象有重大影响。例如，医院、学校、运动场所、旅馆和其它旅游设施项目，对于这类项目，所在国可能对政治上的考虑大于经济上的考虑。

(4)项目所在国有可能改变进出口，增加关税或项目设备、原材料的进口，增加关税或项目产品的出口。对于国外投资者利用该国优势从事来料加工一类的项目投资，这种变化将会造成较大的影响。

(5)由于国内经济原因或国际政治原因，项目所在国有可能对项目实行限产或对资源开发实行。典型的例子包括石油输出国组织成员国对国内石油生产的，以及近几年东南亚和南太平洋岛国对森林采伐和原木出口的。

(6)改变或增加对项目的税收，典型的例子是英国对北海油田项目的收入附加税。

(7)改变或增加对项目利润汇出或国外债务偿还的税收。

(8)在项目经济生命期中引入更严厉的环境保护立法，增加项目的生产成本或影响项目的生产计划。

 (9)有些项目是根据一定的假设条件安排融资的。例如，固定价格或控制价格，对市场的管理与控制，一定的税收规定或外汇控制，这些条件的变化将对项目的可行性造成较大的影响。

如果项目融资在很大程度上依赖于的特许经营权，依赖于特定税收、价格、外汇等因素，并以这些和特许权作为重要的信用支持来安排有限追索的项目贷款，那么政治风险问题对于项目融资将变得更加敏感和突出。

西方金融界存在一种流行的看法，认为项目的政治风险主要发生在第三世界的发展中国家，然而，事实并不完全是这样。例如，连接英法两国的欧洲海底隧道，由于工程耗资巨大(50亿英镑)，需要英法两国在政治经济上的全力支持才能成功。但是，项目不仅很难得到战略上的支持，就是在上英法两国也迟迟达不成协议，使得当时参与项目融资的欧美银行界也不得不承认项目存在着一定的政治风险。另外，一些工业国家税收制度变动频繁，无论税率、税种还是对不同结构的经济实体的收税方法都经常发生变化，有时由于竞选的政治需要甚至可以一年变动一次。这些变化对于以税收结构为基础的项目融资(如杠杆租赁融资)以及对于一些投资结构都会带来许多不确定因素，直接影响到项目的偿债能力或投资收益率。

一个典型的例子可以说明这一问题：在澳大利亚，1988年7月以前如果采用信托结构(Unit Trust)进行投资，可以享有与公司结构不同的一些在利润分配和资本金分配等重要方面的税务优惠，因而当时有许多项目的开发采用这种结构集资和融资。但是，1988年7月税法修正之后，这些优惠全部取消，造成在澳大利亚证券交易所上市的几个信托基金的股东收益大减，股票市场价格一直上不去。

减低项目政治风险的办法之一是政治风险保险，包括纯商业性质的保险和机构的保险，后者在几个主要工业国家为保护本国公司在海外的投资中较为常用。除此之外，在投资或安排项目融资时，尽力寻求项目所在国、银行、税收部门或其它有关的机构的书面保证也是行之有效的办法，这里面包括对一些特许项目权力或许可证的有效性及可转移性的保证，对外汇管制的承诺，对特殊税收结构的批准认可等一系列措施。

由于上述原因，政治风险在项目融资中显得格外敏感。

7、环境保护风险

随着生活水平的提高，世界普遍开始关注工业项目对自然环境，对人类健康和生活所造成的负面影响。一个总的发展趋势是对于工业项目的排放标准、废物处理、噪音、能源使用效率、自然植被破坏等有关环境保护方面的立法在世界大多数国家变得越来越严格。毫无疑问，从长远看这些立法将有助于自然环境和人类生活环境的改善，促进工业生产技术和科研水平的提高。然而，在短期内，作为项目投资者即有可能因为严格的环境保护立法而被迫使降低项目生产效率，增加项目生产成本，或者增加新的资产投入改善项目的生产环境，更严重的甚至迫使项目无法继续生产下去。

对于项目融资的贷款银行，环境保护风险不仅表现在由于增加生产成本或资本投入而造成项目降低甚至丧失原有的经济强度，而且表现在一旦项目投资者无法偿还债务时，贷款银行取得项目的所有权和经营权之后也必须承担同样的环境保护的压力和责任。进一步，由于存在环境保护方面的问题，项目本身的价值也就降低了。因此，在项目融资期内有可能出现的任何环境保护方面的风险应该和上述其它风险一样得到充分的重视。

  由于环境保护问题所造成的项目成本的增加，最主要的表现形式：

●对所造成的环境污染的罚款以及为改正错误所需要的资本投入；

●由于为了满足更严格的环境保护要求所增加的环境评价费用、保护费用以及其它的一些成本。

在项目融资中，环境保护风险通常被要求由项目的投资者或借款人承担。环保问题也通常被列为贷款银行对项目进行经常性监督的一项重要内容。

三、按照项目的投入要素划分

由于项目在开发和经营的过程中所需要投入的要素可以划分为五大类：人员、时间、资金、技术和其它要素，因此从项目投入要素的角度，可以对上述项目风险做出另一种形式的划分：

1、人员

人员来源的可靠性，技术熟练程度，流动性；生产效率；工业关系、劳动保护立法及实施；管理素质、技术水平、市场销售能力，质量控制；对市场信息的敏感性及反应灵活程度；公司内部，工作关系协调。

 2、时间

 生产计划及执行；决策程序、时间；原材料运输；原材料短缺的可能性；在建设期——购买项目土地、设备延期的可能性、工程建设延期的可能性；达到设计生产水平的时间；单位生产效率。

 3、资金

 产品销售价格及变化；汇率变化；通货膨胀因素；项目产品购买者／项目设备使用者的信用；年度项目资本开支预算；现金流量；保险；原材料及人工成本；融资成本及变化；税收及可利用的税务优惠；管理费用和项目生产运行成本；土地价值；项目破产以及与破产有关的法律规定。

4、技术

综合项目技术评价(选择成熟技术是减少项目融资风险的一个原则)；设备可靠性及生产效率；产品的设计或生产标准。

5、其它

产品需求、产品替代可能性、市场竞争能力；投资环境(立法、外交政治环境、外汇管制)；环境保护立法；项目的法律结构和融资结构；知识产权；自然环境；其它不可抗拒因素。

 毫无疑问，以上5种要素无论哪一种要素(不仅仅是资金要素)出现问题，都会对项目的经济强度产生影响。

四、按项目风险的可控制性划分

项目风险，从项目投资者是否能够直接控制的角度，又可以将其划分为两类：

1、项目的核心风险——可控制风险

项目的核心风险是指与项目建设和生产经营管理直接有关的风险，包括完工风险、生产风险、技术风险和部分市场风险。这类风险是项目投资者在项目建设或生产经营过程中无法避免而且必须承担的风险，同时也是投资者应该知道如何去管理和控制的风险。因此，项目的核心风险亦称为可控制风险。

2、项目的环境风险——为项目的不可控制风险

项目的环境风险是指项目的生产经营由于受到超出企业控制范围的经济环境变化的影响而遭受到损失的风险。这类风险企业无法控制，并在很大程度上也无法准确预测，因而项目的环境风险也被称为项目的不可控制风险。

项目的环境风险包括：

(1)项目的金融风险(利率风险和汇率风险)；

(2)部分项目的市场风险；

(3)项目的政治风险。

项目的环境风险来源于项目的核心风险，但又有别于核心风险。

在项目融资中将项目的风险按照可控制性加以分类，是希望能够按照不同的风险性质对其加以控制与管理。作为项目融资的贷款银行，对于不同性质风险的处理方式是不一样的，对于项目的核心风险，贷款银行总是尽可能地以各种合同契约形式将其转移给项目的投资者或其它项目参与者；但是对于项目的环境风险，在一定程度上贷款银行是可以接受的，并且愿意和项目的投资者一起去管理和控制这类风险。

    第二节 项目风险的分析方法    

在项目融资中，除了对项目风险进行分类，还必须对其进行定量分析。因为只有对项目风险做出正确分析，才能找出项目风险的方法和途径，设计出风险分析的融资结构。

项目融资的风险分析是在可行性研究的基础上进行的，因此可行性研究中经常使用的项目现金流量模型，是项目风险评价的重要定量分析工具。

根据项目融资的特点和要求，运用项目现金流量模型，对影响项目经济强度的各种因素的变动风险做出准确的数量化的描述，为项目融资的方案设计，提供重要的数据支持。

项目风险分析的基本思路如下：

（1）首先确定选用什么样的标准来测定项目的经济强度；

（2）然后通过与所选定的标准进行比较，判断各种因素对项目经济强度的影响程度。

一、确定项目风险贴现率的资本资产定价（CAPM）模型

项目的投资者，在建立和使用现金流量模型对项目的价值及风险做出定量的分析和评价时，第一步需要解决的问题就是怎样选择和确定能够正确反映项目风险的贴现率(Discount Rate)，并使用这一贴现率计算项目的投资收益和净现值，评价投资决策。

资产定价模型(CAPM模型)  (即Capital Asset Price Model)，是在项目融资中被广泛接受和使用的一种确定项目贴现率的方法。按照这一模型，项目的贴现率，即项目的资本成本是在公认的低风险的投资收益率的基础上，根据具体项目的风险因素加以调整的一种合理项目投资收益率。

按照当代西方经济学理论，投资的风险可以相应地表现在投资的收益上，高风险的投资应该获得高收益。因而，风险不同资本的成本也就不同。

掌握CAPM模型，可以了解国际资本市场上通行的对项目风险的一种定量评价思路，是从事国际项目融资工作所必须具备的知识。

1、CAPM模型与项目评价

CAPM模型的理论假设可以归纳为以下几点：

（1）资本市场是一个充分竞争的和有效的市场，在这个市场上可以不用考虑交易成本和其它制约因素(诸如借贷，资产转让等)影响。

（2）资本市场上，追求最大的投资收益是所有的投资者的投资目的。高风险的投资有较高的收益预期，低风险的投资有较低的收益预期。

（3）所有的投资者均有机会充分运用多样化、分散化的方法来咸少投资的非系统性风险。因此，在投资决策中只需考虑系统性风险的影响和相应的收益问题。

（4）对某一特定资产，所有的投资者是在相同的时间区域做出投资决策。

根据以上的假设，投资者做出决策时，只需考虑项目的系统风险（即与市场客观环境有关、超出项目自身范围的风险如政治风险、经济衰退等），而无需考虑项目的非系统性风险（即可由项目实体自行控制管理的风险，如完工风险、经营风险等）。

根据CAPM模型，投资者在做出投资决策时，只需考虑项目的系统性风险，即该项目与资本市场上其它投资机会相比较所具有的带有共性的风险，以及由于承担了这种项目风险而应该得到的收益。

因此，一个具体项目的投资收益率可表示为：

式中：——在给定风险水平βi条件下项目i的合理预期投资报酬率，也即项目i带有风险校正系数的贴现率（风险校正贴现率）；

     ——无风险投资收益率；

     ——项目的风险校正系数，代表项目对资本市场系统风险变化的敏感程度；

     ——资本市场的平均投资收益率。

将风险校正贴现率带入项目现金流量净值的计算公式中，就可计算出考虑到项目具体风险因素之后的项目净现值。

    在这里，为了简化分析，我们做了两个假设：

①无风险投资收益率()和资本市场平均投资收益率()在项目的经济生命期中保持不变；

②风险校正系数在同一时间段内也保持不变。

按照上述公式计算，如果NPV0，说明项目投资者在预期的项目经济生命期中至少可以获得相当于项目贴现率的的平均投资收益率，项目收益将大于或等于投资的机会成本；如果NPV<0，说明该项目投资的机会成本过高，项目不可行，换句话说，即在资本市场上投资者承担同样的风险可以投资在其它项目而获得更高的投资收益。除非投资者有其它战略上的需要，否则收益率低于R%的投资是不值得考虑的。

运用CAPM模型计算项目的合理资金成本为决策提供定量的依据时，共有四个步骤：

第一步，根据所要投资项目的性质和规模，在资本市场上寻找相同或类似性质的公司资料来确定项目的风险校正系数值；

第二步，根据CAPM模型计算投资者股本资金的机会成本；

第三步，根据各种可能的债务资金的有效性和成本，估算项目的债务资金成本；

第四步，将以上两种资金成本加权平均即可以计算出项目投资的综合成本。

2、CAPM模型参数值的确定

（1）无风险投资收益率

无风险投资收益率是指在资本市场上可以获得的风险极低的投资机会的收益率，一般认为各种类型的债券是这种投资机会的典型代表。然而，由于各种债券的利率随着发行当时的资本市场情况以及期限的长短而变化，因而，通常的做法是在资本市场上选择与项目预期经济生命期相近的债券的收益率作为无风险投资收益率的参考值。在项目融资中，也经常被用来作为项目风险承受能力底线的指标。

（2）资本市场平均投资收益率Ram

按照当代西方金融理论，资本市场的充分竞争性和有效性以及投资者追求最大投资收益的动机决定了资本市场具有一个均衡的投资收益率。然而，在实践上几乎没有可能计算出资本市场投资收益率的均衡点。

因此，在资本市场相对发达的工业国家通常以股票价格指数收益率替代均衡投资收益率作为CAPM模型的平均投资收益率。因为股票价格指数的收益率变动剧烈，所以实际计算中采用一个较长的时间段(一般为10年)内的平均股票价格指数收益率作为的参考值。

但是，这里仍然存在一个问题，即的估值反映的是对未来收益的预期，而的估值则代表的是过去某一阶段中的平均收益率，两者不匹配，因而有可能出现(－)<0的情况。为了解决这一问题，一种办法是在一个较长的时间区域内计算(－)值，最后取得一个平均数值来替代对的单独估值。

 （3）风险校正系数 

 风险校正系数的估值最为困难，争论也比较大。目前通用方法是根据资本市场上已有的同一种工业部门内相似公司的系统性风险的值作为将要投资项目(分析对象)的风险校正系数。值越高，表示该工业部门在经济发生波动时风险性越大，对宏观环境变化的敏感性越大；反之，公司的值越低，市场和宏观环境的变化对其影响相对较小。

理论上，在资本市场上对某一个公司的系统性风险进行估值，可以按照数理统计的原理对该公司股票价格与资本市场整体运动趋势之间的相对应关系的历史数据(一般需要至少60个月以上的数据)加以统计回归做出相关曲线来完成，相关曲线的斜率就是该公司的风险校正系数。

但是在实际中，除了专业化的证券公司外，一般的投资者很难获得这样完整的资料来做出计算。在资本市场相对发达的工业国家中一些具有权威性的证券公司定期公布所有上市公司β值以及各工业部门的平均β值。在引用公布的值时，要注意区分该值是某一工业部门（或公司）的资产β值（assetβa）还是其股本资金β值（equityβe）。

●资产β值（assetβa）反映的是该工业部门（或公司）的生产经营风险；

●股本资金β值（equityβe）反映出公司在不同的股本/债务资金结构中的融资风险。

债务越高融资的风险也越高，因而，债务越高股本资金β值也就越高，两者之间的关系：

βe=βa[1＋]

式中：βe——股本资金β值

βa——资产β值

D——项目债务的市场价值

E——项目股本资金的市场价值

T——公司所得税

3、加权平均资本成本（WACC）

运用CAPM模型计算项目投资的合理资金成本，即加权平均资本成本，为项目投资决策提供依据。

加权平均资本成本是将债务资本成本和权益资本成本分别乘以两种资本在总资本中所占比例，再把两个乘积相加所得到的资本成本。其计算公式为：

式中：WACC——加权平均资本成本；

Re——权益资本成本；

We——权益资本权重（）；

——债务资本成本；

Wd——债务资本权重（）

Rd——债务利息率；

    ——公司税率，通常是公司所得税税率；

E——权益资本；

D——债务资本；

E+D——总资本，即权益资本与债务资本之和。

案例分析：假设西方矿业公司正在考虑从其他公司手中收购一个已经建成投产的有色金属露天采矿项目。该项目生产三种产品，利润情况较好，还可以继续生产20年以上。为了评价项目和安排融资，西方矿业公司建立了项目的现金流量模型，预测分析了今后1992-2006年15年的现金流量情况，并且以2006年当年的税后利息前利润（EBIAT）的五倍作为项目的参值。因为在建立模型时股票市场上同样类型公司的平均市盈率（即股票价格与每股盈利的比率）在13~15之间。在融资方面，西方矿业公司考虑采用项目融资的方法安排收购资金，计划投入自有资金25%，贷款75%。

第一步：确定具有代表性的同一类公司的β值；

为了简化问题，取金属矿业的βa=0.87

第二步：根据西方矿业公司的融资计划，换算出收购项目的股本资金的β值（假设所得税率为40%，计划投入的自有资金25%，贷款75%）；

βe=βa[1＋]

第三步：计算在收购项目中股本资金成本（假设在当时资本市场上无风险投资收益率为8%，资本市场平均收益率为14%）:

第四步：计算收购项目中的债务资金成本:

融资顾问可根据项目的经济强度、公司资信以及可能采用的融资结构估算出债务资金的利息率，在此可假设为Rd =12%。

第五步：计算收购项目的综合资金成本：

将经过风险校正后的贴现率（R=11.05%）代入项目现金流量模型，西方矿业公司得到收购该项目所能支付的最高价格数据是1.2亿美元。最后经过与卖方谈判，西方旷野公司以1亿美元价格成功地收购可这一项目，实际的预期项目收益率为13%。

二、现金流量模型及其在项目融资中的应用

项目现金流量的数学模型需要准确地反映出项目各有关变量之间的相应关系以及这些变量的变化对系统输出值(项目净现金流量)的影响。这些变量包括：

●项目的投资费用；

●项目的建设时间表；

●项目产品的种类、数量、价格、销售收入；

●以及其它市场因素；

●项目的直接生产成本，包括人工、原材料、能源、运输费用等；

●项目的非现金成本，包括折旧、摊销等；

●其它项目成本，如管理费用、技术专利费用、市场推销费用等；

●流动资金需求量与周转时间；

●公司所得税和其它税收，如资源税、营业税、进出口税等；

●通货膨胀因素；

●融资成本，包括汇率、利率、金融租赁成本等；

●不可预见因素及费用；

●项目的经济生命期。

       图10-2 项目的现金流量模型结构示意图

建立了项目的现金流量模型之后：

第一步工作是进行项目净现值的分析；如果项目的净现值小于0，说明项目的投资不能满足最低风险收益的要求，除了投资者有其它的战略考虑之外(但是在这种情况下有限追索的项目融资是很难安排的)，没有必要再做进一步的工作了。如果这一步工作的结果是满意的，则

第二步的工作就是在现金流量模型的基础上建立项目的融资结构模型。在一系列债务资金的假设条件下，确定项目合理的债务承受能力和投资者可以得到的投资收益率。

如前所述，项目的技术可行性并不等于项目的可融资性，满足了投资者的最低风险收益要求，也并不意味着项目一定能够满足融资的要求。具体归纳起来，为了满足投资者和贷款银行双方对相应风险的要求，现金流量模型中股本资金投入水平实际上成为了以下三个变量的函数：

1投资者所必须获得的最低投资收益率(大于或等于风险校正贴现率)；

2融资的可能性及债务资金的成本；

3股本资金的形式及成本。

能否通过调整现金流量模型中这些变量之间的比例关系，取得一个比较理想的能够被借贷双方接受的模型输出结果的过程，也就是验证预期的融资结构的基本可行性的过程。

这里有一个问题需要重申的是，在项目融资中所谓股本资金的需求量并不简单地指传统意义上投资者在项目中注入资金的多少，而是可以以各种形式出现，即可以表现为实际的资金投入，也可以表现为在项目融资期间投资者所承担的财务责任和提供的信用支持，例如，备用信用证担保，而这些灵活的股本投入方式可以大大降低股本资金的成本，这是传统融资方式很难做到的。

确定项目现金流量模型的假设条件必须遵循现实、合理并且相对保守的原则，必须考虑到所有项目风险因素对现金流量的影响。在建立了现金流量模型的基础方案之后，需要建立相应的最差方案(在假设的最差条件下)和最佳方案(在假设的最好条件下)与之进行比较，并进行模型变量的敏感性分析，获取在各种可能条件下的项目现金流量状况及债务承受能力的一系列数据。

三、现金流量模型的敏感性分析

现金流量模型的敏感性分析，在项目融资中是为了验证项目在不同假设条件下满足债务偿还计划的能力。

一个最简单的判断，如果在任何合理假设方案中项目的净现值总是大于项目的债务水平，则说明该项目具有偿还债务的能力。但是，敏感性分析不是简单的数学游戏，其真实性质是各种变量要素发生变化情况下的项目经济强度的数学表现。因此，在确定各种变量的敏感性区间和变化趋向时需要加入人们的合理的经验判断。

通常，在项目融资中被要求测度敏感性的变量要素包括：

●生产水平(相对基础方案而言，下同)；

●价格；

●投资成本；

●生产成本；

●利率；

●汇率；

●工程延期；

●税收。

    根据对每一个变量所做的敏感性分析，可以估计出该变量的变化对项目所造成的风险程度。如果某一变量的变化对项目净现金流量影响较小，就说明这一变量是不敏感的；反之，某一变量的变化对项目净现金流量影响较大，就说明该变量敏感性强，需要进一步研究这个变量取值的准确性，或者收集更多的相关数据以减小在预测中的误差。

有些人愿意将所有变量的最坏可能性结合在一起作为现金流量模型的最差方案，虽然这并不是不可能，但是在实际经济生活中却可能是不现实的，因为项目中的一些变量是相互依存或相互影响的。例如，某一种产品在一个相当长的时间里保持过低价格将不可避免地导致与该种产品生产有关的投资成本或生产成本停止上涨或者下降。

一个典型的例子是石油工业。1980年在短短的六个月内世界市场上每桶原油价格由30美元跌到了10美元以下，直到今天除了在1990～1991年由于海湾战争的短期影响外，原油平均价格长期在每桶15～20美元范围内波动。但是，这并没有阻止有关石油方面的新投资进行。事实上，石油公司利用低的原油价格对其供应商以及有关国家施加了大量的压力来降低成本。统计数据说明无论是对于现有的油田还是新开发的油田，现在的投资成本和生产成本都比1986年降低了20～30％。对于这种情况，将价格下跌与成本增加在整个项目经济生命期中结合起来分析显然是不合适的。

当然，有些变量之间确实是存在着正相关关系，例如，工程延期将必然造成投资成本的增加，利息成本的增加，甚至可能被要求支付种种罚款。下面讨论项目融资中一些变量敏感性的取值问题：

1、生产水平

项目的实际生产水平比预期为低的原因可能来自：

1较低的生产；

2对于资源性项目，比预期为低的项目资源储量。

实际工作中很难找出一个统一的标准来规定生产水平敏感性的取值范围。对于一个正在生产的项目，取值可以参考项目的历史生产数据；对于一个新开发的项目，则可以根据使用同类技术的相似项目的生产情况作出判断。由于采用项目融资的项目所使用的技术应该属于成熟型技术(在前面已经说明)，所以生产水平的变化应该相对较小，一般取值范围应不超过l0%～15%。

2、价格

许多项目的产品价格不仅受到国内经济因素变化的影响，同时也要受到国际经济变化、汇率变化等因素的影响。有些商品价格的变化规律性较为明显，有些则不明显。

在项目融资中需要分析的是未来价格的变化趋势，一种通用的方法是采用略低于当前实际价格的产品价格作为初始价格，然而按照预期的通货膨胀率逐年递增作为现金流量模型的基础价格方案。

由于人们对近期价格变化分析的把握程度优于远期变化，并且近期变化对项目债务偿还能力影响也较远期为大，所以应在基础方案之上重点对项目前几年(至少五年)的价格水下加以预测调整进行敏感性分析。

3、投资成本

 投资成本的波动很大程度上取决于工程建设合同的法律性质。投资者在不同类型的工程合同中所承担的经济责任和风险是不同的。

因此，在对投资成本做敏感性分析时，要考虑到工程合同的类型、工程公司有否同类型项目的建设经验、工程地点、设备来源等因素的综合影响，也要考虑到投资预算中是否已包括了不可预见费用以及不可预见费用在整个投资预算中所占的比例。项目融资中典型的投资成本超支假设一般在10%～30%范围之间取值。

4、生产成本

实际生产成本超出基础方案有两种可能性。

●由于受到通货膨胀的因素影响。对于许多项目可以很容易地看到在一个2～3年的时间范围内项目的产品价格几乎没有变化，而其生产成本却由于通货膨胀的原因上涨了10～15％；

●在模型中生产成本费用根本就被低估了。

因而，项目融资通常要求做出两种生产成本的敏感性分析：

1采用比基础方案生产成本高出5—10%的数字；

2采用比基础方案通货膨胀率为高的生产成本增长速度。

5、利率

利率变化的趋势与项目融资中的贷款种类(包括货币种类)有直接的关系。金融市场上有大量的预测数据可以使用。 

6、汇率

汇率变化对项目现金流量有三种影响：

①对投资成本的影响，如果项目需要进口设备，预算汇率与实际汇率的差别将有可能增加项目的投资成本；

②对生产费用或销售收入的影响；

3对债务偿还的影响。

项目融资一般要求以当前汇率作为基础方案，然后再根据各种权威预测对汇率加以调整。

7、工程延期

工程延期属于投资成本敏感性因素中的一个组成部分。但是如果投资者承担了一些特殊的合同义务，例如工程延期或不能按期交出产品需要支付罚款，就有必要将这一内容单独列出来加以具体分析和测算。

8、税收

一般不需要对税率变化作出敏感性分析。但是对于一些以税务结构作为一个重要组成部分的融资结构，有时需要对各种可能的税收变化影响加以分析。

第三节  项目融资中的风险评价指标

项目融资中最经常使用的风险评价指标主要有：项目债务覆盖率、资源收益覆盖率、项目债务承受比率。 

一、债务覆盖率

项目的债务覆盖率是贷款银行对项目风险的基本评价指标。

债务覆盖率是指项目可用于偿还债务的有效净现金流量与债务偿还责任的比值，可以很容易地通过现金流量模型计算出来。债务覆盖率可进一步分为单一年度债务覆盖率和累计债务覆盖率两个指标。

单一年度债务覆盖率（DCRt）

式中  NCt——t年扣除一切项目支出后的净现金流量；

RPt——t年到期债务本金；

IEt——t年应付利息；

LEt——t年应付的项目租赁费用(如果存在的话)

在项目融资中，贷款银行通常要求DCRt≥1；如果项目被认为存在较高风险的话，贷款银行则会要求DCR的数值相应增加。公认的DCR取值范围在1.0—1.5之间。

贷款银行在评价一个项目融资建议时，首先就要确定可接受的最低DCR值，这个值的大小不仅反映出银行对项目自身风险的估价，也同时表现出银行对来自项目之外的各种信用支持结构的有效性的评价。例如，对于采用了“无论提货与否均需付款”类型的长期购买协议作为信用支持的项目，DCR取值将会比没有这种协议的DCR取值要低，因为银行会认为前者保证了项目的收入

累计债务覆盖率(∑DCRt)

式中 NCt——自第1年开始至第t-1年项目未分配的净现金流量。

项目在某几个特定的年份可能会出现较低的DCR值。一种情况发生在项目生产的前期，由于种种原因项目还未达到设计生产水平但却面临着较高债务偿还的要求；另一种情况发生在项目经营若干年后，由于生产消耗等原因需要投入较大量的资金更换一部分设备以维持正常生产。为了解决这一问题，项目融资一般采用三种相互联系的方法：

第一，根据项目生产前期的现金流量状况，给予项目贷款一定的宽限期；

第二，规定项目一定比例的盈余资金必须保留在项目公司中。这就是引入累计债务覆盖率的一个作用。只有满足累计债务覆盖率以上的资金部分才被允许作为利润返还给投资者，从而保证了项目经常性地满足债务覆盖率的要求。通常

∑DCR的取值范围在1.5—2.0之间。

第三，为了防止实际的现金流量与预测数值差距过大，使DCR值根本无法达到，贷款银行有可能要求项目投资者提供一定的偿债保证基金。在有限追索的融资结构中，这种保证基金预先规定金额数量，贷款银行的追索一般不能超出这个限额。

二、项目债务承受比率

另一种在项目融资中经常使用的指标是债务的承受比率(CR)，即项目现金流量的现值与预期贷款金额的比值。

其中：PV——项目在融资期间的现金流现值（采用风险校正贴现率计算）；

D——计划贷款的金额。

项目融资一般要求CR的取值范围在1.3～1.5之间。

三、资源收益覆盖率

对于资源性项目，项目融资的风险与资源储量有直接的关系，需增加评价资源储量风险的指标。

式中 RCRt——t年资源收益覆盖率；

ODt —— t年所有未偿还的项目债务总额

PVNPt——t年项目未开采的已证实资源储量的现值。

NPi——第i年项目的毛利润（即销售收入减生产成本）

K——贴现率；

N——项目的经济生命期。

项目融资一般要求在任何年份RCR都要大于2。 

第五节  项目融资中贷款银行寻求降低项目风险的方法

   一、资金风险