在创业过程中,融资是非常重要的环节。创业企业的融资来源主要包括股权和债务两种形式,在股权融资中,一般有内部人融资、天使融资、风险投资、首次公开发行四种途径。其中,

天使投资是指富有的个人直接对有发展前途的创业初期小企业进行的权益资本投资。与倾向于投资企业成长期的正式风险投资机构不同,天使投资更多出现在创业企业的种子期,国外许多知名企业在创业初期都得到过天使投资的支持。而在我国,天使投资却是一个新鲜事物,天使投资在新创企业融资结构中比例还很小,天使投资人的缺乏使初创企业在种子期的资金瓶颈问题仍然突出。基于此,本文拟对天使投资展开研究,探讨如何利用天使投资帮助创业企业融资,促进我国天使投资市场的发展,这对天使投资者和创业者皆具有实际指导意义。

天使投资是一个复杂漫长的过程，一般的投资时间要持续3到7年。按照投资的先后顺序，大致可以将天使投资分成四个阶段:选项、投资、投资后管理和退出。

1、选项

(l)寻找投资项目。寻找到一个适合自己投资，同时又能够达到自己所追求的投资回报率的投资项目是一次成功的天使投资的基础。天使投资者寻找投资项目的主要途径包括:直接与创业者联系、通过天使团体寻找投资项目、通过律师、会计师及公司顾问等中介机构的介绍而获得投资项目、通过投资银行家获得投资项目、从风险投资家处寻找投资项目等等。

(2-)对投资项目进行尽职调查。找到投资项目后，天使投资者将对该一项目进行尽职调查，以决定是否要对其进行投资。尽职调查的标准主要包括:地理位置、行业、企业的成长潜力、创业者的品质和管理团队的历史记录等。一般而言，离天使投资者较近，便于其进行投资管理、处于朝阳行业并且与天使投资者自身工作背景相关行业、项目产品具有广阔的市场前景、创业者具有优良个人品质的项目会更能吸引天使投资者进行投资。

2、投资

(l)评估。评估是对初创企业的定量了解。通过评估，天使投资者将对企业的价值和将来的收益回报率有一个深刻的了解。评估的基本方式是根据初创企业预期的潜在的资本回报来对其进行定价。

(2)设计交易结构。交易结构是指天使投资家对可能长远影响投资者和创业者投资利益的各个方面进行综合考虑，仔细斟酌，形成一系列条款。交易结构非常重要，它与选项、企业定价、股权稀释并列为影响天使投资成败的四大杠杆之一。通常有三种常见的交易结构:普通股交易结构、附有各种条款的可转化优先股交易结构、附有各项条款的可转债交易结构。交易结构的设计是天使投资过程中很重要的一个步骤，因为一个好的交易结构可以对天使投资者的合法权益起到良好的保护作用。

(3)与创业者进行谈判，确定投资细则。在经过上述评估和设计交易结构的过程之后，一天使投资者对企业的价值和是否进行投资活动应该已经有了一个较为明确的答案，在这之后就是要与创业者进行谈判，就该企业的价值、交易结构等具体事项达成一致，明确双方的权利义务，签订投资合同的阶段了。在现实情况中，有一些天使投资者对该阶段不是很重视，没有签订明确的投资细则就给予投资，这难免会为以后的企业管理埋下一定的隐患。因此，本文认为，虽然天使投资的决策快速是其一大优势，但是投资过程宜简不宜无，天使投资者还是要加强自身的法律保护意识，以避免投资后期的烦恼和损失。

3、投资后管理

根据天使投资者对企业投资后管理活动的介入程度，可以将天使投资者分为三类:一种是支票天使一他们相对缺乏企业经验，仅仅出资，而且投资额较少，每个投资约1万一2.5万元，另一种是增值天使一他们参与被投资企业的运作，投资额也较大，约5万一25万元，还有一种是超级天使一他们往往是具有成功经验得企业家，对新企业提供独到的支持，单个项目投资额相对较大，往往在10万元以上。2，总体而言，增值天使是三者当中最为常见的。根据美国有关统计数据，有85%左右的天使投资者与创业者保持着密切的工作关系，其中1/4左右全职或者兼职为其所投资企业工作。工作的重点主要集中在推荐企业给其他投资者、坚

实企业的财务状况和为企业家提供咨询等领域，较少介入产品和劳务的开发、设备和供应的选择等具体经营活动。

4、退出

退出是指当企业已经发展壮大到一定程度或者是面临破产清算危机时，天使投资者通过各种方式，出让企业股权，实现资金回收的阶段。

(l)退出的重要性

投资的目的在于让钱流动起来并实现增值，退出是天使投资资金实现顺畅流通的关键。首先，对于一个愿意持续进行投资的天使投资者来讲，退出行为是投资的纽带，一方面它是过去的天使投资行为的终点，一方面又是新的天使投资行为的起点。25天使投资资本随着初创企业的成长而获得了增值，但是如果缺乏合适的退出途径，这种增值只是账面上的增值，投资者无法完全达成获得资本利得的目的，只有完成了有效的退出才能将账面上的增值转化为实际收益的增长，实现投资获利的目标。其次，在适当的时候实施天使投资者的退出，对于创业家而言，也是取得企业进一步发展的好办法。天使投资者的退出一般意味着两种可能性:一为有其他实力更加强大的投资者进行投资或者是公开市场融资，融资能力能到提高，这对于企业的进一步发展无疑是有益的;一为创业者自己购回企业股权，完成了融资创业的过渡，实现了对企业的完全控制，可以更加有效地掌控企业的发展方向。最后，对于宏观经济而言，只有实现了有效的退出才能够让天使投资资金像滚雪球一样，越做越大，灵活配置，更多地投向下一个需要天使投资的项目，持续发挥其促进经济增长的功用。

(2)退出的方式

退出的方式主要包括以下几种:首次公开发行、并购、企业回购、破产清算等。他们有着各自的优劣，在天使投资中使用的频率也大不相同。首次公开发行是天使投资者和创业者最乐于见到的退出方式。由于证券市场的杠杆作用，公司一旦上市，股票价值将会得到巨大提升，公司价值也随之大幅度上涨，投资者所持有的股票可以获得爆炸性的增值，一旦抛出即可获得高额的资本收益。对于创业家来说，IPO的优势还不局限于股票增值，更重要的是企业可以进行IPO表明了资本市场对企业良好经营业绩的认可，可以使企业获得在证券市场上持续融资的渠道，取得企业进一步发展所需的仅凭天使投资者无法提供的大量资金。但是由于天使投资对象多为中小企业，当资本退出时，企业的发展往往还未能够达到公开上市的标准，同时由于各国证券法往往对上市股票的发起人所持股票的转让有一定，无法实现短期之内一次性退出，并且公司上市后需要遵循严格的信息披露制度，在一定程度上不利于公司知识产权和商业秘密的保护，因此，以IPO的方式实现退出的天使投资在数量上并不占主要地位。

如果企业的业绩尚未能够得到资本市场的认可，或者天使投资者不愿意接受IPO的种种繁琐手续和信息披露制度的约束，则可以采用并购(M&A，Merger&Asquisition)的方式实现退出，这种方式不仅可以省去IPO的种种繁琐手续，并且可以一次实现所有股权的转让，同时在价格上也会有相当高的收益，因此深受天使投资者的喜爱，是天使投资最主要的退出途径。并购者一般都是专业的风险投资机构或者是该创业企业业内发展较好的大公司。

如果股权转让的受让对象为该企业或者该企业的创业者本人时，则构成企业回购。回购(Buy一Back)是指按照投资协议的规定，在投资期限届满之后，由被投资企业购回天使投资者所持有的公司股权。““这种退出方式尽管比不上IPO所实现的投资收益，但是由于其方式简单快捷，风险较低，在让天使投资者的投资收益有所保障的同时，也可以让创业者在公司进入正常发展阶段后重新得回公司的所有权和控制权，因此受到投资者和创业者的欢迎，近年来发展很快。

当公司经营状况不好并且难以扭转时，天使投资者与创业者只好选择进行破产清算(Write一Off)。一旦选择破产清算，天使投资者和创业者都将承受较大的损失，乃至血本无归。这是一种长痛不如短痛的解决方式。由于创业的高度风险性，虽然天使投资者并不情愿，但这也是在天使投资中经常出现的一种退出方式。由于天使投资目前在我国还缺乏相关数据统计，同时鉴于风险投资与天使投资在退出机制上的相似性，本文借鉴了风险投资在我国近三年来的退出情况，发现并购退出方式(含企业回购，下同)在我国风险投资退出中占到了绝对的优势地位，IPO退出和清算退出则发展相对较为缓慢。2003年，并购退出占到了全部退出项目的763%，2004年占到了82.9%，2005年占到了77.7%。同一时间内，通过IPO实行退出的项目仅分别占到了总数的5.4%、12.4%、11，9%。同时考虑到天使投资在退出机制上相较于风险投资更偏向于并购退出，可以相信实际上天使投资采用并购方式实施退出的比例还将大于上述引用数字。下载本文